王永利 |CPI遠超政策目标，美聯儲 爲何不急于調整貨币政策

王永利

今年2月，美國消費者價格指數（CPI）同比增長1.7%，環比增長0.4%，剔除食品和能源價格後的核心CPI同比增長1.3%。3月CPI同比增長2.6%，環比增長0.6%。核心CPI同比增長1.6%，環比增長0.3%。盡管CPI保持快速上升态勢，但總體上與美聯儲維持通貨膨脹率平均2%上下的目标基本吻合。

但進入4月份之後，CPI同比增速大大提升，遠超2%上下的政策目标：4月美國CPI同比增長 4.2%，環比上漲0.8%。核心CPI同比增長3%，環比增長0.92％。5月美國CPI環比上漲0.6%，同比增長5.0%，創2008年8月以來最大同比增幅。核心CPI環比增長0.7%，同比增長3.8%，爲1992年6月以來最大同比增幅。

4月以來，CPI同比增速連續大幅超越政策目标，也使很多人認爲，美聯儲勢必會收縮前期爲應對新冠肺炎疫情沖擊而推出的大規模量化寬松貨币政策，并很快進入加息通道。但事實是，美聯儲一直認爲“通貨膨脹是暫時的”（是暫時性因素造成的），并沒有急于調整刺激性貨币政策的方向和力度。

美國東部時間6月16日，美聯儲公開市場委員會（FOMC）召開議息會議，決定将基準利率維持在0%-0.25%區間不變，隻是将超額準備金利率（IOER）從0.1%上調至0.15%，将隔夜逆回購利率從0.00%上調至0.05%。美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾（Jerome H．Powell）在新聞發布會上表示，近期确實出現了超出預期的物價飙升，長期通脹預期總體上已經逆轉相關指标在疫情早期出現的下滑，并可能在未來幾個月繼續居高不下，但現在仍處于與政策目标相符的水平。美聯儲也發表聲明強調，在這個充滿挑戰的時刻，将緻力于使用所有政策工具支持美國經濟，維持基準利率不變并繼續每月增持至少800億美元的國債和至少400億美元的住房抵押貸款支持證券，直到充分就業和物價穩定目标取得實質性進展，确保貨币政策持續爲經濟提供強有力的支持。美聯儲大幅提高了今年的通脹預期，并提前了下一次加息的時間框架，但加息最早可能在2023年才會到來（此前3月份曾表示至少要到2024年才會加息）。

這超出了很多人的預期，到底是爲什麽？難道真的是像有人嚴厲指責的那樣，美國通貨膨脹率“爆表”，就是疫情爆發以來美國無限印鈔“瘋狂大放水”的必然結果，是美國通過美元大放水推動美元貶值而向全世界，特别是美元資産多的國家“薅羊毛”嗎？

這還需要仔細論證。

首先，要看到CPI基數因素的影響。

2020年受到新冠疫情的沖擊，美國CPI同比增速從1月份的2.5%、2月份的2.3%快速下降到3月份的1.5%、4月份的0.3%、5月份的0.1%。但從6月份開始出現反彈，6月份爲0.6%，7月份爲1.0%，8月份爲1.3%，9月份爲1.4%，10月份和11月份均爲1.2%，12月份爲1.4%。

正是2020年CPI基數發生了超常變化，也成爲今年各月CPI同比增速出現異常的重要因素：1月份爲1.4%，2月份爲1.7%，3月份爲2.6%，4月份爲4.2%，5月份爲5.0%。直觀看确實超出政策目标很大，但如果計算連續兩年的平均數，其實也就是在2%左右，并沒有偏離美聯儲政策目标太多。

考慮到2020年6月至8月CPI同比增幅持續反彈，所以，接下來3個月美國CPI同比增幅走勢才是判斷其通貨膨脹程度的關鍵。僅因4、5月份CPI的同比增速大幅超出政策目标就急于調整貨币政策并不可靠，弄不好反而會把剛剛出現的良好勢頭破壞掉。

其次，要看到新冠疫情對商品供需關系和價格的影響。

新冠肺炎疫情在2020年2月份之後席卷全球，對全球經濟和社會運行造成巨大沖擊，生産和消費需求一度大幅萎縮，推動大宗商品，特别是石油價格大幅下跌。

但在中國于2020年5月取得抗擊疫情決定性勝利，生産和消費需求逐步恢複以後，特别是在大宗商品全球需要補充庫存之後，由于很多國家的生産以及運輸仍然嚴重受阻，全球供應鏈嚴重受損，造成全球範圍内大量商品階段性供不應求（疫情大爆發之前還是供過于求、需求不足），推動其價格（特别是石油價格）開始大幅反彈。這種情況對那些國内産業比較單一，大量原材料和生活必須品高度依賴進口和長途運輸的國家影響更加強烈。

但是，如果全球抗擊疫情能夠很快取得決定性勝利，全球生産和運輸能夠很快得到恢複，有可能又會很快回複到疫情前全球性産能過剩、需求不足、物價低迷的狀态。

正是基于上述因素，美聯儲一直認爲今年2月份以來CPI同比增幅不斷加快提升是暫時性因素造成的，而且由于全球疫情發展尚存在很大不确定性，美國經濟增長與社會就業也并不理想和穩定，5月份以來美國零售商品銷售和制造業指數都遜于預期，現在仍處于經濟複蘇充滿挑戰的階段，所以，爲應對疫情所采取的刺激性貨币政策，盡管取得了一定的預期效果，但尚未到明顯收縮的時候，不能急于進行調整。這種觀點實際上已經得到市場投資者的廣泛認可，美國10年期國債收益率到5月份已經由升轉降。

再次，要客觀評價美國宏觀政策的運用。

進入2020年3月，美聯儲根據新冠疫情對疫情爆發國家經濟社會以及國際金融市場（美國是中心）造成的深刻影響，在美國疫情尚未全面爆發之際，就開始大幅降息至幾乎零利率水平，進而實施無上限量化寬松貨币政策，大規模購買國債及住房貸款支持證券等。美國政府也開始采取力度空前的刺激性财政政策，大規模發債并擴大社會救濟和經濟刺激。這也推動美聯儲資産負債規模急速擴張，速度和規模創下曆史新高，并被國際上很多人嚴厲指責是不負責任瘋狂大放水。但美國宏觀調控的做法卻值得認真思考和仔細分析。

實際上，美國的股票、債券、期貨等金融交易市場，并不隻是美國人自己的市場，而是全球最重要的國際金融交易中心，金融市場的穩定，對美元流動性、美元彙率以及美國經濟社會穩定有着舉足輕重的重大影響，也對全球經濟金融穩定有着重要影響。如果2020年3月美聯儲不及時推出一系列力度空前的政策舉措，美國金融市場完全可能崩盤而引發嚴重的全球性金融危機。金融危機疊加新冠疫情，将給全球經濟社會穩定帶來不可估量的沖擊，後果将非常可怕。美國正是總結了上世紀大蕭條以來曆次危機爆發前後宏觀政策應對的經驗教訓，才能夠在危機苗頭出現時毫不猶豫地全力以赴加以應對，盡管可能也會産生一些後遺症，但這卻是抑制危機惡化造成重大災難必須付出的代價。正像2008年全球金融危機爆發後，中國大規模經濟刺激爲世界經濟穩定做出突出貢獻一樣，此次新冠肺炎疫情大爆發，美國推動力度空前的救市和經濟刺激，也同樣會對世界經濟穩定做出突出貢獻。

作爲正在崛起的大國，正在推動人民币國際化發展、構建新的國際金融中心，但并沒有多少應對全球金融危機經驗的中國，對美國應對全球性重大危機沖擊的做法，更應該理性對待、客觀分析，認真吸取或借鑒其經驗教訓，而不應簡單地排斥或指責。在當前全球新冠肺炎疫情尚未徹底解除，世界經濟複蘇尚不穩定，中美關系和國際環境更加複雜，中國經濟高速發展過後經濟社會深層次矛盾和風險大量暴露，促轉型、穩增長與嚴監管、防風險相互交集，經濟社會穩定與高質量發展充滿挑戰的關鍵時期，宏觀政策調控方向和力度如何準确把握更是至關重要，也更需要理性對待、客觀評價美國宏觀政策運用的經驗教訓。