钟正生：需降低融资成本，为企业注入信心

钟正生经济分析

本文系平安证券首席经济学家钟正生7月14日接受《南方日报》的专访

钟正生为中国首席经济学家论坛理事，平安证券首席经济学家，研究所所长

钟正生表示，大宗商品向终端的消费者进行成本转移的能力较低，主要影响体现在中下游企业的盈利，目前政策上正通过降准、减负让利等方式降低企业成本，为企业注入信心。展望未来，他指出，这轮由于全球供需错位引发的商品涨价周期可能只是暂时的，随着价格的调整，全球商品供需将逐步走向平衡。

供需错位致大宗商品价格上涨

南方日报：是什么因素影响本轮大宗商品价格走势？

钟正生：本轮大宗商品价格的反弹始于去年4月，今年6月CRB商品指数从去年低点上涨了75%、并高出疫情前水平20%左右。本轮商品涨价周期的驱动因素，可以分为实体供需和金融属性两个层面，而其中金融属性主要体现在宽松的货币环境（包括弱美元），供需层面可以细分为三个部分——经济活动修复、海外财政刺激、以及全球经济转型。

今年以来，主要商品价格维持涨势。究其原因，金融属性的变化不大，美联储维持“按兵不动”，美欧日广义货币供应量在今年1-5月仅扩张了0.95个百分点，而去年扩张超8个百分点。同时，美元指数也结束了去年的“一路狂跌”，在89-93区间窄幅波动。但是，供需层面的三方因素均出现明显变化：其一，今年全球新冠疫苗进入推广期，进一步促进全球经济活动步入正常化。其二，美国推出1.9万亿美元财政刺激政策，使居民整体收入水平大幅超疫情前，极大地提振了需求并外溢至全球，造就了非美地区尤其新兴市场制造业和出口的强劲。其三，中美及全球进一步强化能源转型目标，这既衍生出新的需求，也抑制了部分产能的释放。例如，铜、铝等“新能源”金属需求提升，而国内钢铁、煤炭等黑色系商品的供给预期收紧。

南方日报：大宗商品进入“超级周期”吗？

钟正生：我曾鲜明表达“商品超级周期未至”的观点，其核心理由就是，目前还未看到类似中国房地产周期的“超级发动机”能持续大幅提振商品需求。此外，随着美联储政策逐渐迈向正常化，“弱美元”撬动商品价格齐涨的概率也不大。目前，唯一超出预期的是，部分商品产能因各种原因受到抑制。但是，供需错位可能只是暂时的，随着价格的调整，全球商品供需在未来将逐步走向平衡。

下半年工业原料价格或回落

南方日报：目前大宗商品价格的回落情况如何？

钟正生：今年5月中旬以后，除原油外的大部分商品价格出现回调。由于市场对于货币环境边际收紧的预期发酵等因素，金、银、铜、大豆和木材期货价格在6月18日距离其二季度最高点分别回落了7%、8%、13%、20%和47%。国际油价的走势呈现“一枝独秀”，主因是供给约束，包括美国油企对投资增产异常谨慎，OPEC+（欧佩克与非欧佩克伙伴国）也暂时不急于大幅增产等。

南方日报：如何预判大宗商品下半年走势？

钟正生：展望下半年，大宗商品的价格或呈现“整体高位震荡、局部分化加剧”的特点。下半年影响商品价格的主因将是需求的结构性变化，即随着政策刺激力度减弱，欧美商品特别是耐用品需求增长空间有限。继而，与制造业相关的工业原料价格可能出现波动甚至回落。但如果原油供给仍不能及时调整，油价仍可能继续走高，因此大宗商品价格有可能出现回落。

如果原油供给仍不能及时调整，油价仍可能继续走高，大宗商品价格有可能出现回落。

南方日报：大宗商品涨价对我国经济的影响？

钟正生：大宗商品价格大涨，主要通过压制中下游企业盈利，施压于中国经济。

中下游企业是本轮中国经济疫后复苏中的短板所在。一方面，本轮疫后复苏中，外需成为终端需求的主要来源，但本轮外需对中国产业链的拉动并不平衡。表现为，中游装备制造类行业出口率先拉升，医药和汽车行业随后，背后逻辑是发达国家生产受限，从中国进口了更多的工业制成品；今年以来国际大宗商品价格暴涨，加之发达国家工业生产恢复，带动上游原材料行业出口加速反弹；但其他下游行业（除医药、汽车）出口持续负增长，与新冠疫情爆发前无异。

另一方面，消费的持续低迷也加重了下游产业链的压力。尽管上半年我国居民收入进一步恢复增长，但消费复苏仍然显得步履维艰。到5月我国社会消费品零售总额两年复合增速为4.8%，仅比2月提升了1个百分点，仍显著弱于疫情前2019年的8%。央行储户调查问卷显示的居民储蓄倾向，自2020年显著抬升以来，尚未有效回落。可以说，促进消费已成为中国面临的一项中长期挑战。

上述两方面叠加，直接导致目前下游行业呈现“高库存、低营收、弱盈利、轻投资”的疲软组合，在各项经济指标上都显著弱于中游和上游行业，而且也成为制造业投资的重要拖累。

南方日报：该如何做好保供稳价措施？

钟正生：应对本轮大宗商品价格上涨压力，需要在国内“双碳”政策执行上，考虑适当“错峰”，避开国际大宗商品价格高涨的时期。近日国家粮食和物资储备局“分批投放铜、铝、锌等国家储备”的举措，是缓解市场供需格局紧张，弱化价格上涨预期的对症之举。

此外，尽管工业生产和利润的整体表现显著超出疫情之前的水平，但产业链下游多数行业的盈利增速仍然处于历史低位，应对大宗商品价格上涨，需要降低融资成本给企业注入信心。

货币政策方面，7月9日，央行宣布于2021年7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。全面降准首先释放了货币政策不急于收紧的信号，支持实体经济“行稳致远”。此外，去年下半年以来的人民币汇率大幅升值，事实上已经起到了可观的抵抗“输入性通胀”的作用。我们估算，今年5-7月人民币升值或将压低中国PPI同比超过3个百分点。