劉元春深度剖析下半年經濟

來源 ：作 者：CF40研究部伊尹  來 源：中國金融四十人論壇

劉元春：最滿意的肯定是在全球複蘇的背景下，中國率先接近了經濟複蘇的常态化。上半年我國經濟增長速度達到12.7%，是全球幾大經濟體中唯一一個能達到兩數位增長的。

支撐中國經濟快速複蘇，出現穩中向好、複蘇基礎不斷夯實這種态勢的核心基礎在于兩點：一方面是投資逐步得到加速，另外一個很重要的方面就是外需。在疫情還在世界範圍蔓延的情況下，全球需求複蘇和供給瓶頸錯位，導緻中國的出口保持非常強勁的态勢，因此，可以看到中國需求複蘇的整體狀态還是不錯的。相對來說，我國供給複蘇表現得更爲亮麗。因爲去年疫情爆發後，我國采取的纾困政策主要是在于保市場主體、保就業，因此我國供應鏈、工業鏈的恢複狀況良好，雖然目前供需兩側恢複得不對稱，但是都步入到一個很堅實的新的複蘇階段。

當然，如果對上半年進行全方位的研究複盤，有幾點值得關注。第一是我國補短闆取得明顯成效，先前受疫情影響較大的餐飲消費基本恢複正常，上半年餐飲收入同比增長46.8%，已經基本上達到2019年同期水平，制造業投資已經擺脫一季度的負增長态勢，較2019年已經出現了連續兩個月的正增長。更爲重要的是，我國的内生動能開始出現，在企業的利潤、居民的收入和政府的财政狀況等方面，都在逐漸改善。今年下半年可能會是中國的政策推動力量開始全面向市場增長動能轉變的一個過程。

劉元春：展望下半年，我們會看到我國依然面臨着一系列的問題，包括特殊人群的就業還不是很好；上遊産品，特别是以石油爲主體的大宗商品價格帶來成本沖擊還很嚴重；消費需求複蘇還有相當長路要走。但是我們認爲這都是複蘇進程中的一種常态性現象。

下半年中國經濟會是一個持續向好的态勢，支撐它的核心力量在于：

第一，上半年的财政支出速度相對偏慢，這決定了下半年财政政策調整的空間、财政支出的力度和規模會進一步加速。更爲關鍵的是，相對其他國家的貨币政策，中國的政策利率水平依然較高，還有很大調整空間，這意味着政策支撐可以随着經濟的進展進行相機抉擇。

第二，上半年十四五規劃已經出台，下半年會進入到全面落實、全面實施的新進程之中，一些大項目、大投資會帶來很好的一個支撐力。當然更爲重要的是，十四五規劃當中不僅有大項目、大規劃，同時還有大的改革。目前圍繞着共同富裕的先行先試意見以及年底要公布的共同富裕綱要，都有利于我們提升整體的收入預期。

第三，歐美目前正在經曆第三波疫情，這可能會打亂歐美國家和東南亞國家供應鏈恢複的節奏。目前來看，世界範圍内的供應鏈的瓶頸效應比想象中嚴重，因此下半年的出口态勢可能會比預期的好，雖然可能有所回落，但是依然會成爲短期支撐中國經濟的一個核心力量。

以上幾大因素我認爲是下半年經濟複蘇、經濟常态化的幾大支撐作用。

劉元春：第一就是外部環境的這種變異，特别是美國寬松政策的調整，以及美國興起的新一輪對華政策打壓和遏制，這個可能是今年底和明年初我們要承受一個最大的壓力。

第二是我國的宏觀杠杆率依然偏高。在一些局部區域由于複蘇乏力而債務過高所引發的區域性經營的債務鏈可能出現一些情況，這可能會導緻經濟增長K型複蘇的态勢更爲明顯，區域之間的差異進一步拉大，需要高度關注。

第三是全球通貨膨脹究竟以何種形式向中國傳遞？如果是以傳統上的大宗商品價格持續上揚的方式傳導，特别是石油價格持續上揚，這将給我國的複蘇帶來負面影響。但如果是通過歐美CPI制成品價格持續上揚的方式，這對我國反而是一個好消息，對此我們也要高度關注。

第四是我國近期圍繞房地産的長效機制開始推動一系列的改革，包括集體建設用地直接入市、有關房地産稅的動議，對土地财政的調整。在房地産的這種戰略結構性重大調整過程中，如何保證房地産價格和預期的相對穩定、地價的相對穩定，對宏觀經濟穩定依然具有很重要的意義。要防止資産價格出現硬着陸的狀況。

目前中國經濟已經步入到一個穩定的複蘇通道，已經接近于常态化了。當下的核心任務，在于爲十四五布局落實提供宏觀空間，爲大改革提供宏觀空間，而不是進行簡單的過度的微調，此外還有很重要的一點，就是我國面臨的一些中期問題和困難可能比一些短期憂慮更值得關注。因爲有些問題大家都認識到了，但是它的規模、沖擊方式和一些關鍵時點的把握，實際上會考驗我們未來的政策選擇。 

劉元春：PPI向CPI傳導本身有一個過程。而我國的上遊産業中大部分是國有企業，具有壟斷性，而下遊産業很多都是競争性的，這樣導緻了一個重要現象，就是在成本傳遞過程中，下遊行業很難進行成本的直接傳遞，所以因此我們會看到，在最終産品和服務的端口，大量中小企業、大量的供應者相互競争，他們難以漲價。也就是說在供大于求的狀況下，中下遊企業不具備持續漲價的基礎，很多企業在這種環境下隻能選擇成本自我消化，也就表現爲，我們的成本沖擊沒有很好體現在CPI這個端口。

這種現象的産生說明中國經濟的彈性和韌性在提高，中國企業對于成本沖擊的承受力也在提高。而不能簡單地說我們的内循環出現了一些堵點，因爲價格形成機制中很重要的一點就是議價能力。近期上遊産業的利潤大幅度上揚，他們利用大宗商品價格的上漲制造了大量盈利，同時也将一些成本轉移給一些中下遊産業，而中下遊産業目前來看還是能夠承受這種沖擊的。

當然，對于一些原材料密集型行業來說，國家應該采取一些對沖措施。另外還要對整個市場環境進行整頓，因爲很多上遊的壟斷性行業可能會利用議價能力進行囤積居奇，哄擡物價。自發改委在五六月份整頓市場以來，大宗商品價格回調逾20%。這可以使我們更爲警醒，目前的價格上漲因素是多元的，不是單一的，因此治理的工具和手段也應當是多元的，不應是單一的。

劉元春：PPI高企絕對不是貨币政策調整的一個參照系。因爲這一輪裏面，以大宗商品價格上漲所導緻的，進料價格的上漲導緻我們工業品出廠價格的這種上漲，是一個局部現象、結構性的現象，在某種程度上也是一個恢複性上漲的自然産物。那對于宏觀經濟更具有主導性的一個參數是CPI，特别是核心CPI，目前我國上半年CPI平均隻有0.5，核心CPI隻有0.9，這全面反映出我們目前整體經濟是需求不足，而不是經濟過熱，因此央行進行流動性的寬松具有必然性。

更爲重要的一個，就是上半年貨币政策常态化已經完成，而這個過程中間導緻的，就是現在整個金融環境有偏緊這樣一種趨向，特别是目前企業的應收賬款同比增長很快，企業的違約率有所蔓延，在這種情況下們進行适度寬松，特别是在數量上和結構上的這種寬松，我覺得是有必要性的。

中國目前的通脹形勢與歐美的通脹形勢有本質的差别。歐美的救助政策落腳在消費端，因此歐美的消費複蘇很好；我國的救助主要落在生産端，導緻我們的生産複蘇很好，因此中國目前面臨是需求不足的問題，而歐美面臨的供給瓶頸的問題。對于通脹，我國面臨的是供給端的成本沖擊問題，歐美實際面臨的是需求端的物價上漲和貨币流動性的寬松釋放，因此我國的貨币政策一定要以内爲主，而不是簡單跟随歐美進行調整。

當然下半年，我認爲我國的貨币政策一定要回歸中心點位，使貨币供應數量與名義GDP增長有一個匹配性。同時我們要關注貨币政策對一些特殊項目、特殊行業的結構性的流動性支持，爲十四五規劃落地和推動積極财政政策做好配合。

面對歐美政策的變局，我們要有一些前瞻性的應對，特别是對于外部環境的變局，我們一定要爲進一步夯實經濟運行的常态化基礎提供堅實的支撐，而不是簡單的以貨币政策回歸作爲它的一個目标。

劉元春：對于消費複蘇，一般疫情之後首先是生活必需品的複蘇，然後耐用品，最終會傳遞到一些接觸性的服務消費。目前我們的日用品複蘇已經基本到位，但是耐用品以及與疫情相關聯這樣的一些服務性的消費還沒有得到很好的修複。

我認爲對消費來講，第一是要注意制定擴大消費的戰略，而不是短期性的刺激消費，第二是在疫情防控的背景下，我們也不宜大幅推動一些接觸性服務業的繁榮，所以目前消費低迷的狀況是很正常的。

因此從宏觀政策平衡方面，就需要在投資和出口上好好做文章。對于消費，還是應當從中長期的角度來提升消費基礎，提升消費和供求的匹配度，更重要的是從收入分配角度提升居民收入水平，以此來提升消費，所以我們認爲在消費上不宜過度做文章。