2021年1月，國際清算銀行（BIS）發布了一份調查報告顯示，截至2020年末，全球65家央行積極從事CBDC工作的占比已達到86%，比四年前的水平增長了30%以上。不僅如此，各國央行對CBDC的研發也逐步邁向更高階段，約60%的央行正在進行概念驗證或實驗，這一占比在2019年末尚爲42%，并且，14%的央行已經在推進試點工作了。

2020年10月20日， 全球第一個在其全境範圍内落地的CBDC——巴哈馬中央銀行發行的“沙元”（Sand Dollar）正式推出。巴哈馬“沙元”試點采用持有量上限規則，以防止對傳統銀行産生大量的存款替代。2021年3月31日，東加勒比中央銀行（ECCB）啓用其央行數字貨币DCash，從而成爲首個發行CBDC的貨币聯盟中央銀行。

除了小型經濟體以外，世界主要央行也在探索自己的選擇。中國人民銀行發行的數字人民币（e-CNY）在其中走在前列。2020年10月，深圳首次開展數字人民币紅包試點，随後蘇州、北京冬奧會會場、成都等地先後加入，累計發放數字人民币紅包金額超過1.5億元，場景覆蓋逐步拓展。

數字人民币的快速發展引起了國際社會特别是美國和歐盟的重視和警惕。在疫情的沖擊之下，2020年6月，美國民主黨和共和黨分别提出了“美聯儲賬戶”（FedAccount）和“數字美元項目”（Digital Dollar Project）兩項美國版CBDC方案。美聯儲波士頓儲備銀行與麻省理工學院也正在合作進行CBDC的研究。2020年10月9日，BIS與英國、加拿大、日本、瑞典、瑞士、歐元區、美國的央行共同發布了一份名爲《中央銀行數字貨币：基礎原則與核心特征》的研究報告。該報告從支付（包括跨境支付）、貨币政策、金融穩定和央行目标之間的平衡等方面闡述了中央銀行發行CBDC的動機及其中存在的風險和挑戰，并提出了CBDC的核心特征值和應遵循的基本原則。雖然該報告表示參與的各家央行并非确定要發行CBDC，但它仍然提供了一些CBDC 的設計思路和技術選擇，并表達了這7家央行繼續合作的意願。

2020年10月2日，歐央行發布了《數字歐元報告》，詳細論述了數字歐元發行所需要的情境、隐含的要求，分析了其可能對銀行業、支付行業、貨币政策、跨境使用,以及歐央行自身盈利能力和風險承擔等方面的影響，并提出了在準入、隐私保護、限制機制、離線應用、計息、基礎設施等方面的功能設計，這是一個對數字歐元詳盡的闡述。

此外，一些國際合作項目也在推進過程中，包括歐央行和日本央行的“星雲項目”（Project Stella），BIS創新中心、瑞士國家銀行和基礎設施提供商SIX的Helvetia項目，以及BIS創新中心與中國香港特别行政區、泰國、中國和阿聯酋中央銀行合作運營的“多邊央行數字貨币橋”（Multiple CBDC Bridge）項目等。多邊央行數字貨币橋項目将通過共同研究分布式賬本技術（Distributed Ledger Technology，DLT）在CBDC跨境支付中的解決方案，開發概念驗證原型（PoC），以支持全天候、實時的跨境CBDC交易等。

迄今爲止，盡管CBDC的讨論熱鬧紛紛，但理論和實踐中都沒有一個清晰的最優技術路線選擇，各主要經濟體的CBDC研發路徑仍是不确定的。然而，一些可供選擇的技術路線已逐漸浮出水面。基于是否廣泛可得，可将CBDC分類爲零售CBDC與批發CBDC。零售CBDC面向所有個人和企業發行，可以廣泛用于各類交易當中；批發CBDC則主要用于大型銀行間支付結算或新型通證化的金融資産交易，類似于目前的準備金賬戶。目前，全球主要央行對零售CBDC的關注度已經遠遠超過批發CBDC。基于此，本文重點分析零售CBDC的運行機制、基礎架構和技術形态等三個關鍵技術路線問題。

? 運行機制

運行機制是最底層、最基礎的安排，它決定了央行、商業銀行和科技公司在CBDC發行中将扮演的角色，現實中運行機制主要分爲單層和雙層模式。

在單層模式中，CBDC不僅是央行的直接債務，央行還可直接運營支付系統并提供零售服務，所有的賬務均由央行維護。在這種模式下，央行将對CBDC相關的産品設計和應用擁有更多控制權，但是直接面對零售客戶提供分發和支付等一系列服務可能會超出央行的職責和能力，甚至可能會引緻商業銀行對去中介化的擔憂。因此，單層模式可能隻适用于一些金融部門極度不發達的小型經濟體。

在雙層模式中，CBDC仍是央行的直接負債，但支付服務和賬務維護則部分或全部交由商業銀行和科技公司提供。這也派生出雙層模式的兩個主要子類：一個是“居間型”雙層模式，即央行隻維護其對商業銀行等中介機構的批發賬戶，而面向零售的服務和賬務均由中介機構承擔；另一個是“混合型”雙層模式，商業銀行和科技公司作爲中介機構僅提供零售支付服務，央行則運營背後的基礎設施并保管所有交易的總賬。

雙層模式中還有一種間接模式，被稱爲合成CBDC（Synthetic CBDC，sCBDC）。這種sCBDC是由商業銀行等獲準的中介機構基于中央銀行儲備或流動性支持向公衆發行的數字貨币。但這種模式發行的數字貨币并非央行的直接債務，它更趨近于穩定币的運行邏輯，往往不被認同爲典型的零售CBDC，且尚未有主要央行計劃采取這種模式。

運行機制作爲CBDC的底層框架，模式選擇取決于不同國家的具體情況。這與本國中央銀行的資源、技術實力、金融中介部門的廣度和深度、金融基礎設施的完善程度以及金融系統運行水平等因素都有密切關系。但是，自從中國人民銀行明确雙層運行機制後，這一模式正越來越多地被全球所接受。根據BIS的2021年4月5日的一項調查表明，計劃采用雙層結構的央行爲15家，相比于2020年有明顯增加。

? 基礎架構

基礎架構主要是解決如何使用傳統中心化的技術或者DLT的問題。CBDC作爲未來數字化金融系統中的重要基礎設施，必須保障其運行的安全、穩定。不同的基礎架構類型在效率和穩健等方面的特性上有所不同。不同于比特币和許多其他私人加密貨币使用的DLT，所有嘗試DLT的央行都采用了許可型的DLT技術。該架構可以控制哪些參與者能夠接入系統并設定不同的訪問權限，從而滿足了“了解你的客戶”（NYC）和反洗錢、反恐怖融資的要求。許可型DLT還可以保留央行對貨币發行和貨币政策的完全控制權，BIS創新中心已經在PoC中驗證了這些屬性。

雖然許可型DLT被證明比非許可型更爲占優，但傳統的集中式架構在金融領域已經成熟運作多年，運行表現甚至比DLT更好，從而使得許可型的DLT對公信力較高的央行并沒有多大邊際改善。因此，現實中，可能隻有在對本國貨币信任度較低的國家和地區，DLT的改進效應才更爲明顯。BIS在2021年4月對各國央行的調查數據也反映了這一變化。

? 技術形态

技術形态能确定CBDC是基于賬戶、通證（Token）還是混合型技術，涉及消費者如何獲取和交換CBDC以及隐私性和監管等因素。

基于賬戶的CBDC的所有權取決于個人身份，作爲傳統的解決方案，它可以爲支付和監管提供較爲成熟的技術。然而，考慮到CBDC的普惠特征，對于沒有銀行賬戶和長期依賴現金的用戶來說，這無疑會造成一種金融排斥，同時基于傳統賬戶的CBDC會失去更多的隐私性。

與之相對的，基于通證的CBDC，其所有權取決于是否“持有”某個通證，而擁有通證的地址卻是匿名的狀态。這種技術在應用上更接近于現鈔的形态，有利于突破現有賬戶體系煩瑣的身份認證和數據孤島等問題，但純粹基于通證的CBDC可能難以得到監管部門的認同。首先，它與NYC原則相違背，可能會滋長逃稅、洗錢和恐怖主義融資等問題；其次，它可能從另一個角度削弱CBDC的普惠特征，因爲普惠金融的前提是識别需要資金和金融服務的個人和企業，完全匿名的地址将破壞這一線索的建立；最後，由于互聯網的無界特性，純粹基于通證的CBDC将難以分辨居民和非居民，從而允許資金不受控制的跨國轉移，這恐怕是各國監管部門都難以允許的。因此，即便是使用通證技術，也勢必要采取某種形式的身份驗證。

目前，中國人民銀行的DC/EP采取了可控匿名的技術方案，用戶在首次簽約時被要求驗證身份，但隻有央行才能獲知和披露交易數據，用戶可以選擇對包括交易對手和中介機構在内的第三方保持匿名，以确保了個人信息和隐私的安全，但同時仍可以對洗錢和恐怖主義融資等進行跟蹤和監管。2021年4月BIS的調查數據顯示，當前更多的央行偏好中心化和混合型技術。

? CBDC對銀行與支付機構的影響

CBDC可能會提升銀行和整個支付體系的安全性。作爲央行的直接負債，它在現金和商業銀行準備金之外，爲金融系統提供一種新的中央銀行貨币。中央銀行能夠提供最終的結算手段，以消除所有債務；能夠提供日内結算流動性，保障支付系統運轉良好；在危機時刻，能夠充當最後貸款人。因此，中央銀行貨币具有最終性、日内流動性和最後貸款人三種重要特征。

從持有者個體的角度來看，消費者和企業持有的銀行存款，都是由賬戶提供機構來管理，因此持有銀行存款天然要承擔商業銀行的擠兌風險；但由于中央銀行具有貨币發行權，沒有信用風險，這就使得CBDC具有更低的信用風險。另外，從支付系統來看，當使用銀行賬戶資金支付時，消費者與商家之間的清算和銀行之間的清算往往是異步的，這就意味着存在日内的信用風險敞口；而使用CBDC支付時，可以做到隻涉及對中央銀行債權的轉移，從而不産生信用風險。可見，CBDC的特性爲支付系統提供了一種安全的、最終的清算媒介。尤其是在監管環境較差、沒有嚴格的存款保護制度，或者數字化支付機構的信用風險較高的國家，使用CBDC可能會帶來額外的安全保障。

CBDC也許能夠緩解金融服務領域長期存在的業務創新與數據權益保護的“兩難”問題。在數字化的浪潮下，爲争奪客戶，各金融機構和科技公司常常将自身客戶産生的數據作爲經營與競争中最重要的“護城河”，導緻客戶數據被不斷挖掘利用，形成了一定程度的數據壟斷和數據孤島。因此可以說，數字時代下金融中介機構的競争，對于金融消費者本身也是一柄“雙刃劍”：一方面它創造了多樣化、定制化、便捷化的金融産品和服務，另一方面它也在一定程度上掠奪了金融消費者的數據權益。

CBDC有可能可以化解這柄“雙刃劍”的問題。一方面，在雙層運營模式下，由商業銀行和金融科技巨頭等金融中介機構爲公衆提供零售服務，它們擁有開發面向消費者的産品、服務和基礎設施的經驗和技術，可以創新公衆與CBDC的互動方式，不斷創造出新的場景和應用，因而能夠改善CBDC的消費者體驗，提升金融普惠性。另一方面，在有限匿名的技術設計下，CBDC的使用者可以選擇對交易對手和服務機構保持匿名，而通過在中央銀行設置數據隔離，其賬目也可以有效脫敏。由此，消費者和企業的數據從單個銀行或金融科技巨頭等私人部門轉移到公共部門，從而防止金融中介過度收集和使用其數據，解決了數據壟斷和數據孤島的問題。

在CBDC普及度很高的情景下，商業銀行的負債端可能會從零售轉向更爲依賴批發融資。将壓縮利差，迫使銀行不斷改善服務，以保持競争力，從而在整體上改變銀行業務模式。爲了緩解這種轉型壓力，保證銀行體系平穩過渡，有幾種過渡的設計安排也在探讨中。一是幹預CBDC的按需兌換能力，這是一種比較激進的做法。二是對CBDC施加持有限額，但這可能使一些大額支付需求受限。爲此，歐洲央行曾提出過一個“瀑布式”賬戶的構想，即把超過CBDC持有量上限的款項自動轉移至該賬戶，從而實現CBDC限額和大額支付需求的兼容。三是分級回報安排，即将相對有吸引力的利率應用于一定的CBDC持有量限額之内，而對超過限額的CBDC适用較低的利率甚至收取費用。

? CBDC對貨币政策的影響

CBDC爲利率調控打開了更大空間。如果CBDC計付利息，那麽它将可能成爲一種新的貨币政策工具。當CBDC以正的利率計息時，其利率将成爲銀行存款利率的下限，這将爲中央銀行提供一個非常直接且強力的政策利率傳導機制：中央銀行可以通過調整CBDC的利率來調控銀行存款利率，進而傳導至銀行貸款利率，影響實體經濟融資成本。另外，付息的CBDC也爲負利率政策打開了空間。在危機時，由于民衆可以将存款賬戶中的資金轉化爲“零利率”的現金，因此傳統名義利率下限爲零。如果CBDC對現金的替代足夠完備且足夠剛性，那麽就可以通過爲CBDC計負利率，或者通過收取管理費的方式實現負利率。針對如何在允許離線交易的情況下完成CBDC計付利息的操作，也相應産生了幾個解決方案給CBDC的設備加入内置時鍾來記錄交易的時間，待設備聯網時更新利率；或規定部分離線儲值設備不計算利息；或設置利息金額上限，等等。

CBDC還有助于改變貨币的投放效率。一般情況下，央行通過不同的政策工具，經由一系列傳導以期達到調控信用的目的。然而，貨币政策傳導無法保證始終有效，并且極有可能在不同的宏觀經濟環境和微觀主體利益下出現“堵點”。另外，貨币政策的傳導事實上還附帶一定的财富分配效應，率先接觸到貨币投放的經濟主體能夠更早地調整自身的資産負債狀況。但考慮到CBDC的數字化和可追溯的特性，中央銀行将能夠更好地監控政策資金的流向，實現直達式的精準投放，甚至能夠實施真正意義上的“直升機撒錢”。

許多央行設計CBDC的動因之一就是實現高效的跨境支付，但這涉及前述的技術形态問題——基于通證的無限制訪問将天然地可以對任何人開放，從而可以很容易地讓非居民持有本國CBDC。同時，跨境支付還會涉及零售CBDC和批發CBDC的互聯。并且，與上述對國内機構和組織體系影響不同的是，跨境支付勢必需要不同國家央行之間的合作。目前，已有不少央行對CBDC的跨境使用表現出了興趣。截至2021年4月，有11家央行明确表示将進行CBDC跨境使用的研究和試驗，這比2020年8月的數量增加了一倍多。在改善傳統跨境支付的過程中，國際上主要有三大類方法。

兼容模式。兼容模式通過提升不同CBDC網絡的兼容性來減少跨境和多邊貨币服務的障礙和摩擦。一方面，可以通過建立通用的技術标準實現互聯互通，如統一報文格式、加密技術、數據标準和用戶界面；另一方面，可以在不同的國家間協調建立統一的法律、法規和監管規則，從而簡化NYC、交易監控和監管處罰流程。兼容模式的多邊央行數字貨币（Multiple CBDC，mCBDC）與傳統的跨境支付系統非常類似。這種事後的兼容協調可能需要很長時間，法律和監管兼容性往往是其中最大的障礙。

互聯模式。互聯模式比兼容模式更進一步，它通過共享技術接口或使用通用的結算機制實現CBDC的跨境互聯。其中，共享技術接口可以較爲直接地使一國的CBDC使用者向另一國的CBDC使用者付款，而不需要中間人的參與。目前，歐洲央行和日本央行已經聯合驗證了這種方法。在通用的結算機制安排下，一國央行可以允許其他央行持有其CBDC，爲其在他國充當分銷代理，例如加拿大、英格蘭和新加坡貨币當局就曾描述過“超級代理”的構想。

集成模式。集成模式是在單一的mCBDC系統中集成多個CBDC，比如可以使用DLT技術創建一個跨國的分布式賬本，各國的CBDC系統通過接入這一系統，實現多邊貨币的跨境支付，中國人民銀行參與的Multiple CBDC Bridge項目的前身——Inthanon-LionRock項目就已使用了這一思路。這種深層次的集成能夠大大提升跨境支付的效率，但也會帶來不少障礙。比如，這種單一的mCBDC系統由誰來發起構建，其标準、規則如何制定，它對接入系統的國家的貨币發行、貨币政策傳導和金融穩定的影響幾何，這些都将成爲落地應用的阻力。

BIS的一項針對46家中央銀行的最新調查顯示，在全球央行對CBDC的研發中，上述每種模式均有被涉獵，其中對互聯模式的探索最多。

助力人民币國際化。對于我國來講，數字人民币的跨境兼容将可能脫離SWIFT賬戶體系獨立實現跨境支付。比如，可以借助粵港澳大灣區和“一帶一路”戰略，在境外鋪設DC/EP數字錢包基礎設施，我國居民和企業開立DC/EP數字錢包後，可以在境外方便快捷地使用人民币進行交易；同理，進入我國境内的非居民也可以在未擁有我國銀行賬戶的情況下，直接獲取DC/EP數字錢包，從而獲取便捷、高效的支付服務。由此能夠顯著增強人民币在全球範圍内的交易結算功能，助力人民币國際化。

CBDC的跨境兼容性也帶來了一些風險。其一，引發了對于貨币替代的擔憂。但是根據前述分析，無論CBDC選取基于賬戶還是基于通證的技術，身份驗證都将是必不可少的步驟，CBDC的發行國央行可以通過限制非居民的使用，以降低其他國家貨币替代的風險。其二，由于不同國家CBDC的研發進程不同，一些國家擔憂認爲它可能成爲國際貨币競争的工具。在中國人民銀行DC/EP試點穩步擴大的當下，很容易招緻西方國家類似的指責。我們認爲，這種擔憂和批評主要出于政治訴求，而非基于經濟金融理論。國際貨币地位是由一系列因素綜合決定的，包括一國的經濟發展水平，金融市場的深度、廣度、效率和開放程度，對其貨币長期價值的判斷，對制度、法律和相關基礎設施的信心，以及對該國履行國際責任的信任等，絕不僅僅隻是因爲CBDC的發行而提高其全球儲備貨币地位。