沈联涛：中国资本市场改革的关键
2022-03-24 00:00:00
中国银保监会首席顾问、香港证监会原主席沈联涛与全球财富管理论坛总干事、孙冶方经济科学基金会理事长李剑阁在全球财富管理论坛2022上海苏河湾峰会上的高端对话，于3月21日对外播出后受到市场广泛关注。本
中国银保监会首席顾问、香港证监会原主席沈联涛与全球财富管理论坛总干事、孙冶方经济科学基金会理事长李剑阁在全球财富管理论坛2022上海苏河湾峰会上的高端对话，于3月21日对外播出后受到市场广泛关注。
本文整理了沈联涛在对话中的发言全文，以飨读者。
中国资本市场的改革，这三十年来走得真不容易。为什么这么艰巨？就是因为中国的实体经济变化得太快，全球大环境也转变得太快。让资本市场服务于实体经济，是一个漫长的道路。我们知道，美国股市有两百多年的历史，香港地区股市有一百多年的历史，若评估中国资本市场，尤其是股市的表现，要看我们走过多少艰巨的风波，要看普通投资者、机构投资者、监管是如何认识资本市场的。从大的背景来分析，我们可以看到面对的问题还非常大。首先，中国的金融政策很稳定，中国推动实体经济发展并没有借助全球资源为自己融资。因为中国是一个盈余国家，实际上中国反过来还在向外提供融资。但是中国需要企业的动力，需要大量的直接融资，而以美国主导的全球金融市场主线是债务、是量化宽松的货币政策、是财政赤字。去年，美联储的资产负债表一年之内就增加了差不多4万亿，这是前所未有的。第二，科技股带来了一些泡沫，但是它是对还是错，老百姓也看不清楚，投资机构也很难评估。所以我认为，我们在气候变暖、人口老龄化、实体经济科技创新、资本市场适应实体经济转折和大环境的波动等方面，改革仍任重而道远。所以我完全同意剑阁的看法，改革方向是正确的。但是现在最大的挑战，就是中国的中小企业怎样在获得市场资本投资之前，先有一些直接融资推进研发与创新，以保持中国经济就业的活力跟繁荣。美国在股票发行注册制方面有非常成功的经验，离不开其法律和监管框架，对打击欺诈与滥用集体诉讼制度非常严厉。普通投资者怀疑市场有作假的操作，可以通过法庭进行集体诉讼，进行披露，而不需要监管介入。这一点，即使在香港交易所也很难做到，它想效仿，但是集体诉讼容易被滥用，小事情也去打官司。我国改革注重的是什么？上市人、保荐人开始认识到，操纵市场会对他们带来严重的声誉影响与法律风险。因为中国没有集体诉讼制度，就会存在会计造假、市场操纵等案件。我认为，监管机构一定要对保荐人、主要股东、管理层、会计师的误报、欺诈和滥用注册程序等违法行为进行严惩。随着投资者越来越成熟，将理解市场的大幅波动，但无法容忍欺诈和股价操纵。
我以前在监管部门任职时，从来不进行市场预测，因为没人能看清危机何时降临；危机过后，大家都是事后孔明。很明显，现在美股估值非常高，市值已达GDP的200%。在2008年危机时，应该是到了140%的GDP，所以那次危机时美股就跌了50%，后来是量化宽松政策又把它推上去。但实际上，2020年3月疫情发生以后，股市也有一个大的动荡，美联储注入了3万亿美金，令2020年股市反弹到一个非常高的程度。如果在200%的GDP的情况下，整个股市跌了15%，财富损失就相当于GDP的30%。美国老百姓能否承担这么重的损失？这不但会给美国金融带来危机，也会给全球带来危机。美联储一直拖住说加不加息，说通胀是暂时的。现在通胀已经从6.3%到了7%，拖也没办法拖了，所以就开始说，它们可能今年就会逐步加息。但是背后有一个财政的问题，美国国债已经达到120%的GDP，在这个情况下，每加息100基点，就将对美国财政造成很大损失，因为利息负担被加重。所以我个人看，美联储还是说得多、做得慢，想让通胀对冲它们自己的国债。这种情况下，加上全球地缘政治的紧张，美联储又要加息，可能就又有融资进入美国，搞到美元会走强。但这个走强对美国也不是一个好事，为什么？因为美元的负债自然对应的资产也全部是美元，如果美元贬值，负债就不值这么多钱；若是它升值，也对全球美元借债人造成巨大压力。大家不要忘记，1997年的亚洲危机完全是美元走强导致的；2008年危机时，因欧元无法与美元形成固定汇率，欧元区也出现了危机。所以这次美联储将举步维艰，市场存在一定风险，我不知道何时爆发危机，但是我认为这次危机将迟早发生。过去三十年来，中国大陆跟香港特区的投资者，一直是从回报率、市场前景、发展动力等方面关注着中国内地市场。如您所说，中国、日本、韩国拉动了东北亚实体经济的繁荣；几个小龙经济体、老虎经济体，则带动了东南亚的经济活力。
但因为大家普遍关注中国国内市场，可能对东南亚国家联盟关注不多。今年，东盟市场人口数量已达六亿六千万，GDP已经到了3.1万亿美元。这3.1万亿的GDP是什么概念？这个数字已经超过德国或日本。东南亚经济潜力为什么特别大？印度尼西亚已经三亿多人口，菲律宾一亿人口，越南一亿人口，各国年均GDP增长都超过5%，互联网用户数也是领先的。预测到2030年，整个东盟人口将达七亿，GDP达6.7万亿，如果把东盟看做一个国家，就相当于仅次于中国、美国跟印度，东盟排在第四位。所以东盟是中国最好的贸易投融资伙伴。贸易、金融和人脉都是可利用的网络。因为中国跟东南亚有很强的文化联系，宋朝以来中国就已经开始跟南洋做贸易，当地有很多华侨、华裔，所以中国跟东盟做生意是非常简单的。你说有什么短板？我觉得东南亚资源多、人口比较年轻，缺乏投资。所以我认为中国可以提供大量融资，帮助开发东盟国家。在这方面，香港特区和粤港澳大湾区可以很好地发挥融资平台的作用。我认为这个平台可以逐步跟东盟的几个资本市场形成网络、债券、证券等新的金融工具，将对整个中国的经济带来很好的前景。从海外视角看全球趋势，首先，新冠带给我们的主要教训，就是如果你不控制病毒，病毒将控制你的经济与生活。我觉得中国在疫情防控和经济恢复方面做得非常好。但是你也看得到，无论海外发达国家还是新兴国家，疫情防控跟经济方面都遭受了严重损失。去年还是比较乐观，但最近世界银行的报告开始有点悲观，因为大家完全看不清疫情到底何时是个头。如果乐观估计，疫情有可能在今年完全结束，但也有很多人觉得不一定，因为在新兴市场里面，尤其像非洲、南美、南亚，疫情的问题还非常严重。现在欧盟和美国的疫情也还没完全过去，同时要受到加息压力，所以大家开始看到经济逐渐下行。我们回看1997年亚洲金融危机和2008年全球金融危机：亚洲金融危机时，中国站稳了；中国一站稳，美联储开闸放水，整个亚洲就开始恢复了，恢复得还很快；2008年那次危机，中国的4万亿投资成功拉动了经济恢复。如果这次危机真的来了，还有哪个经济体可以推动全球经济，是个大难题。美国可以进行量化宽松，欧盟也可以用，但看起来只有这一个工具。所以我一直强调，这二三十年来，谁改革最快、最彻底，谁成功；谁没改，谁倒霉。美国有量化宽松支持下的流动性优势，暂时撑得住，但能撑多久，是个大问题。我个人认为，从中国的经济模式来看，实际上中国已经是一个足够大的经济体系，已经不可以跟美国斗比谁的债务增长最快。最根本的就是把我们的债换股，因为在大的风险波动情况下，最好的承受力就是低杠杆率、高资本金。所以中国的资本市场改革，关键在于怎么用机构投资者来稳住零售投资者的情绪波动，因为零售投资者的信息不对等，还有点情绪化，要么太乐观，要么就太悲观。所以，如果有理性的职业性机构投资者来稳住市场，能为中国股市带来长期融资，给整个中小企业和国企提供低杠杆率的长期融资，引导资金投向实体经济和创新科研当中。中国除了有巨大的内地市场，和强劲的出口，我认为当下绿色主题的产品和服务业潜力也是非常大的。所以我个人看好中国经济复苏，但对全球经济情况，我还是有点保留，甚至有点悲观。
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