中國證監會於2024年5月15日發布2023年執法情況綜述。綜述載明，在2023年，中國證監會加大對私募、期貨違法的執法力度，辦理私募、期貨案件29件，違法類型包括挪用基金財產、違反投資者適當性制度、違規承諾收益、違規投資運作、未按規定披露信息等。 其中，有8家私募機構通過股權代持等隱蔽方式，控制多家私募機構進行相互嵌套投資，虛構底層標的和估值，涉及上千名投資者，累計挪用私募基金財產上百億元。

根據清科創業旗下私募通MAX統計，在2024年4月27日至2024年5月 24日期間，投資、上市和並購事件共計發生312起，涉及總披露金額344.45億元人民幣。其中，發生投資事件共計218起，其中披露金額事件174起，共計168.97億元人民幣；發生87起並購事件，披露的交易金額為128.45億元人民幣；共有7家企業上市，總融資金額47.03億元人民幣。

2015年底，乙公司決定收購境外主體丙公司65%的股權。2016年2月，為募集收購所需資金，乙公司主導A基金（乙公司為LP，管理人為B公司，B公司為乙公司的全資子公司）的發起設立。A基金《資本招募說明書》載明管理團隊共6人，其中5人均在乙公司任職。2016年3月，乙公司員工將境外並購項目方案發送給投資者，該方案以乙公司作為推介單位和項目聯系人，寫明“基金由乙公司全資子公司B擔任執行事務合夥人，實際管理工作由乙公司承擔”。乙公司承諾其將利用其集團資源，全力負責落實項目的整個退出過程。該材料還提及作為“GP”的乙公司聘請了知名第三方機構對收購標的進行了財稅、法律、審計方面的盡調，並分別出具了盡調報告。2016年4月，包括甲合夥企業在內的各投資人簽署了《A合夥協議》，甲合夥企業向A基金繳納出資款6億元。2016年9月，A基金發布《2016年第三季度投資與運營報告》，載明乙公司向丙公司的股東發出約束性報價、乙公司獲得國家發改委《關於乙公司收購丙公司部分股權項目信息報告的確認函》以及A基金的投後管理由乙公司的國際並購團隊負責等內容。在交易過程中，與甲合夥企業溝通A基金相關工作的郵箱為乙公司後綴名的郵箱。案涉交易完成之後，丙公司在境外面臨各項不利事件。A基金2019年度審計報告及財務報表載明，A基金截至2019年12月31日經審計的合並報表凈資產為-1.79億元。後甲合夥企業因A基金到期而其未能取得投資本金及回報，訴請判令乙公司賠償其投資款本金以及利息損失。另查明，A基金於2016年和2018年兩次向甲合夥企業分配預期收益。壹審法院判決乙公司賠償甲合夥企業30%的投資本金。後乙公司不服，提起上訴。

法院認為，在本案中，乙公司並非A基金的管理人，但卻是管理人的唯壹股東（即實際控制人），且兩公司部分高管重合。根據A基金合夥協議，乙公司系有限合夥人，並非基金管理人，無權執行合夥事務。乙公司對自身在案涉基金中的職責定位應有清晰認識和準確把握，履職應“到位不越位”。但根據已查明事實，乙公司已通過各種方式實質性介入A基金的盡職調查、投資決策、項目推介、基金管理等工作，實際執行了合夥事務，實質幹預了私募基金管理人的業務活動，使投資人對其產生壹定程度的信賴，相信乙公司是案涉基金的實際主導方，對投資人甲合夥企業的投資決策產生了重要影響，而且，無論從乙公司介入時間分析，還是從介入事件分析，諸多事實和證據可相互印證，乙公司在實際履行這些職責時存在諸多過錯，對丙項目的投資失敗負有壹定責任，未能維護好投資者的合法權益，乙公司應承擔相應責任。因甲合夥企業自身也存在壹定過錯，故應適用《侵權責任法》規定：“二人以上分別實施侵權行為造成同壹損害，能夠確定責任大小的，各自承擔相應的責任；難以確定責任大小的，平均承擔賠償責任”。經綜合考量，二審法院認為壹審法院要求乙公司賠償甲合夥企業30%的本金損失合理，遂駁回上訴，維持原判。

A基金與B基金具有上、下層關聯關系，管理人均為甲公司。2018年10月，甲公司與乙公司簽訂《應收賬款收益權轉讓及回購協議》，約定以B基金的資金受讓乙公司對外債權的收益權，乙公司則按期支付債權收益權的回購價款。2018年11月，周某與甲公司簽訂《A基金合同》，成為上層A基金的投資人。《A基金合同》約定，投資於B基金的比例不低於90%。《A基金合同》《B基金合同》均約定：依據《證券投資基金法》和其他有關規定訂立合同；基金運作方式為契約型、開放式；基金為均等份額；同等基金份額，享有同等分配權，並約定了基金財產清算過程中剩余資產的分配及順序等。後因乙公司違約，甲公司遂於2020年8月起訴乙公司支付債權收益權回購價款及違約金，並獲得勝訴判決，但相應執行裁定書裁定終結本次執行程序，暫未有執行到位金額。2020年11月，甲公司發布A基金延期兌付公告。2021年1月，周某與甲公司簽訂《應收賬款質押協議》，約定將下層B基金的底層資產（即對第三方的應收賬款）按周某持有的基金份額比例部分出質於周某。《應收賬款質押協議》未獲得A基金與B基金全體份額持有人的壹致同意。2021年5月，在甲公司尚未啟動A基金清算分配程序時，周某起訴請求依據《應收賬款質押協議》對約定部分的下層基金底層資產行使優先受償權，欲以此實現按其持有的基金份額自行對外清收。壹審法院判決駁回周某的全部訴訟請求。後周某提起上訴。

二審法院認為，涉案雙層證券私募基金均符合《信托法》關於信托的定義，應受《證券投資基金法》和《信托法》的雙重規制。雙層基金相互獨立，其底層資產屬於信托財產。甲公司作為雙層基金的共同管理人，未經雙層基金的全體份額持有人同意，與上層基金的投資人周某簽訂《應收賬款質押協議》，將部分下層基金的底層資產出質，不屬於履行有效管理義務的範疇，不符合基金之信托目的及全體受益人即基金份額持有人的最大利益，違反《信托法》第二十五條規定，當屬無權處分。《應收賬款質押協議》的實質是跳過基金清算分配程序，以針對底層資產直接行使優先權的方式，奪取管理人對於信托財產的合法管理權，並打破信托財產的獨立性，既違反基金合同約定，亦違反法律規定，該質押協議若得履行，則必然侵害雙層基金項下未簽訂該質押協議的其他基金份額持有人之“信托受益權”。綜上，在未得雙層基金全體份額持有人壹致同意的情況下，上層證券私募基金投資人不能通過與管理人訂立質押合同的方式，對下層基金的底層資產行使優先受償權。本案中，周某不能依據《應收賬款質押協議》實現其訴請主張。最終，二審法院駁回上訴，維持原判。

韋某與某某公司等委托理財合同糾紛【（2023）滬74民終2359號】

2016年11月，C公司向韋某推介案涉契約型私募基金。同月韋某與作為基金管理人的C公司及基金托管人簽訂了《基金合同》，約定案涉基金主要直接或間接投資D企業有限合夥份額，D企業通過境外基金間接投資於境外標的企業。此外，合同約定了基金管理人的誠實信用與勤勉盡責義務，以及根據法律法規與基金合同的規定對投資者進行必要的信息披露等。後韋某支付了投資款。在案涉基金成立後，C公司與E公司簽訂《D企業有限合夥份額收益權轉讓合同》，約定E公司向C公司轉讓其在D企業中的財產份額對應的收益權，該等收益權包括E公司基於已/擬持有D企業份額產生的任何收入/款項，且C公司有權了解D企業的財務狀況、參與訴訟或仲裁的狀況、重大交易合同等情況。2017年4月，在案涉基金向E公司支付轉讓價款後，E公司將款項轉賬給D企業。後D企業將轉讓價款支付給境外基金，境外基金通過SPV間接投資於境外標的公司。2018年12月，境外標的公司美股上市後股價大幅下跌。2020年9月，SPV通過全部轉讓持有的境外標的公司股份完成退出。2021年4月，案涉基金清算分配，韋某遭受投資損失，遂以案涉基金受讓的D企業的有限合夥份額收益權並非基金合同約定的有限合夥份額以及案涉基金管理人在推介案涉基金時隱瞞境外基金已對境外標的公司完成前期投資的情況，且在管理階段存在信息披露方面的瑕疵等為由，向法院起訴主張C公司等對其損失的本息承擔賠償責任。壹審法院駁回韋某的全部訴訟請求。韋某不服，提起上訴。

我們認為，在該案中，案涉基金合同約定的基金投資範圍是投資D企業的有限合夥份額，而非D企業份額收益權，二者存在本質差別。對於基金投資者而言，如案涉基金投資了D企業的有限合夥份額，案涉基金的投資者在案涉基金管理人怠於行使對D企業的相關權利時有權提出代位權訴訟，而基金投資份額收益權的受讓人則沒有該項權利。故而，我們理解案涉基金管理人受讓D企業的份額收益權違反案涉基金合同關於投資範圍的約定。當然，由於本案中投資者損失並非由於受讓份額收益權而非有限合夥份額而產生，而是因為基金管理人的違約行為和投資者損失結果之間不存在因果關系，因而投資者的賠償請求不能成立。

上海某資產管理有限公司、某股權投資（天津）股份有限公司等股東資格確認糾紛【（2023）津0319民初8467號】

2016年9月，A公司決定設立案涉基金，由案涉基金通過B基金（A公司同時為B基金的管理人）持有C公司的股權。案涉基金的《基金合同》約定“本基金通過投資已在中基協登記的管理人發行的契約型私募基金產品或有限合夥型私募基金產品的有限合夥份額，直接或間接投資於C公司的股權。本基金進行投資時，管理人可以以管理人的名義代表本基金與交易對手簽訂投資協議，管理人應在各類投資協議中明確是代表本基金投資”。後C公司及其原股東與B基金等新增資本認購方共同簽訂了《增資協議》。同日，B基金在收到案涉基金支付的增資款後向C公司轉賬增資款。A公司制作的案涉基金2018年第壹季度報告中載明案涉基金通過B基金代持的形式投資C公司。2019年，B基金將從C公司分配所得股利轉賬給案涉基金，付款備註“股利分配”。2021年9月，案涉基金的基金管理人由A公司變更為D公司。因B基金自2020年12月起未再代案涉基金行使股東權利， D公司認為代持目的已無法實現，故而起訴請求確認案涉基金系B基金持有的C公司股權的實際權利人並辦理相關變更登記。

楊春寶律師

壹級律師

（正高級職稱）

大成（上海）律師事務所高級合夥人、資本市場部主任

電郵：

chambers.yang@dentons.cn 

大成中國區私募股權與投資基金專業帶頭人，上海涉外法律人才庫成員。復旦大學法學學士（1992）、悉尼科技大學法學碩士（2001）、華東政法大學法律碩士（2001）。

楊律師執業29年，長期從事私募基金、投融資、並購重組法律服務，涵蓋大金融、大健康、房地產和基礎設施、TMT、展覽業、制造業等行業。2004年起多次入選The Legal 500“私募基金”和“公司與商業”榜單，並多次受到Asia Law Profiles特別推薦或點評，2016年起連續入選國際知名法律媒體China Business Law Journal“100位中國業務優秀律師”，榮獲Leaders in Law - 2021 Global Awards“中國年度公司法專家”稱號；連續榮登《中國知名企業法總推薦的優秀律師&律所》推薦名錄。具有上市公司獨立董事任職資格，系華東理工大學法學院兼職教授、復旦大學法學院實務導師、華東政法大學兼職研究生導師、上海交通大學私募總裁班講師、上海市商務委跨國經營人才培訓班講師。出版《私募股權投資基金風險防控操作實務》《企業全程法律風險防控實務操作與案例評析》《完勝資本2：公司投融資模式流程完全操作指南》等16本專著。楊律師執業領域為：公司、投資並購和私募基金，資本市場，TMT，房地產和建築工程，以及上述領域的爭議解決。

孫瑱律師

大成（上海）律師事務所合夥人

電郵：

sun.zhen@dentons.cn 

孫律師在執業前先後在美國沃茨、英格索蘭和阿爾卡特朗訊等全球500強企業擔任全球、亞太區或中國區總裁或副總裁執行助理，積累了豐富的企業運營管理經驗，並具備非常優秀的中英文雙語溝通和協調能力。孫律師出版《私募股權投資基金風險防控操作實務》並發表數十篇並購、基金、電商領域的文章。孫律師擅長領域為：私募股權投資、企業並購、電商和勞動法律事務。

李嘉欣

大成（上海）律師事務所律師助理

復旦大學法學學士，曾參與多個母基金選擇基金管理人及成立子基金項目的盡職調查、基金投資標的公司的盡職調查，以及基金募投管退相關的日常法律服務。