英国《金融稳定报告》
地缘政治风险被英格兰银行认定为最重要风险来源，市场参与者一直把地缘政治看作金融稳定的主要风险，中东、俄乌冲突和美中关系是地缘政治风险主要来源。
Global Governance and Public Finance
英国央行英格兰银行金融政策委员会（FPC, the Financial Policy Committee）每年发布两次《金融稳定报告》（FSR, Financial Stability Report），分别在第二季度和第四季度。
2024年1季度以来，整体风险环境大体上没有变化。尽管全球风险环境面临诸多挑战，但是资产价格仍然与温和的中间情景展望相符，一些风险溢价进一步收紧。其中一些挑战变得更加令人担忧和迫在眉睫。
虽然英国家庭和企业贷款人中有一些承受着压力，但是总体上具有韧性。即使经济和金融状况比预期严重得多，英国银行仍然可以对家庭和企业给予强力支持。
全球范围内，为适应高利率环境做出的调整仍在继续，包括企业和家庭的再融资。美国商业房地产市场的风险正在具体化，全球市场化融资的脆弱性需要得到解决。
2024年1季度以来，即使经济展望仍然面临一些风险因素，但是货币政策委员会预计，在中间情景下，英国GDP、失业和通货膨胀的预测结果将会进一步改善，全球经济增长预计在中期会有所上升。尽管目前一些司法管辖区已经开始降息，但是报道经济数据的新闻推高了市场对美国和英国政策利率下调时机的预期。市场对法国议会选举公告做出了反应。例如，法国和德国10年期政府债券收益率的差额升至2017年以来的最高点。
一段时间以来，美国股市的风险溢价一直被挤压，但是2024年其他一系列市场的风险溢价也有所下降，以历史标准衡量，目前的风险溢价非常低，即使对杠杆率较高的贷款人也是如此。一些证据表明，投资人要求提高一小部分风险最高的债券的风险溢价。在如今这样一个不确定的风险环境下，风险溢价大范围的全面压缩暗示了投资人对宏观经济前景面临的风险的重视程度继续降低。因此，估值和风险溢价很容易由于风险偏好的转变而发生变化，而风险偏好转变可能会由以下因素引发：增长前景变弱、通货膨胀持续更长时间或地缘政治局势的进一步恶化。
尽管到目前为止，金融市场资产估值对利率大幅上升和最近的地缘政治事件表现强劲，但对更高利率环境的调整尚未完成，市场价格仍容易受到大幅回调的影响。这对实体经济可能产生负面影响，影响实体经济的融资成本和资金可获得性，影响主要通过两个渠道发挥作用。第一，大幅的市场回调可能增加企业融资成本和债务到期再融资的难度，包括抵押品价值的下跌。考虑到将于2025年底到期的杠杆性贷款和市场化的高收益企业债占据很大比重，这一点就尤为重要。第二，它可能与市场化融资的脆弱性相互作用，可能会放大回调的幅度。例如，它可能会给杠杆市场参与者造成巨大损失，从而进一步降低风险偏好，或者可能导致流动性需求飙升和核心市场功能恶化。
全球脆弱性依然严重。美国商业房地产贷款人有大量的短期再融资需求，一些海外银行有巨大的商业房地产风险敞口，2024年在美国和其他司法管辖区都经历了股票价格的明显下跌。全球商业房地产市场的压力可能会通过几个渠道影响到英国的金融稳定，例如英国商业房地产部门海外融资的减少。
多个国家选举相关的政策不确定性有所增强。这可能会导致全球经济展望不确定性的增加，并使金融市场更加不稳定。这可能还会增加目前的主权债务压力、地缘政治风险以及与全球碎片化相关的风险，所有这些都会影响到英国的金融稳定。
在家庭名义收入增长强劲和持续低失业的情况下，英国家庭总债务占收入的比重继续下降。即使如此，许多英国家庭包括租房者在生活成本上升和利率上调的情况下都面临压力。在未来两年内，可支配收入中很大一部分将用于偿还抵押贷款的家庭所占的比重预计将略有上升，但是比重可能仍然会明显低于全球金融危机发生前的水平。以历史标准衡量，抵押贷款出现延期偿付的情形仍然保持在很低的水平，预计还将继续明显低于之前的高峰期。
衡量英国企业债务脆弱性的综合指标进一步下降，企业可能对当前的经济前景（包括高利率）保持总体上的弹性。但一些高杠杆企业仍存在某些脆弱性。尽管到目前为止，2024年企业债的发行量很大，但是很大一部分市场化的企业债将在未来数年内到期，因此在更高利率下进行再融资的需求旺盛，与之相关联的风险仍然存在。杠杆率最高、评级最低的企业，包括那些由私募股权支持的企业，可能更容易受到这种风险的影响。
私募股权（PE）行业在之前低利率的市场环境下得到迅猛发展，目前在英国企业融资中发挥着重要作用。私募股权投资资金的长期属性让基金管理者可以不太考虑周期性的影响，这可以降低宏观经济下行时资金流动的不稳定性。但是，杠杆在私募股权公司及其投资组合公司中的广泛使用，使它们特别容易受到融资条件收紧的影响。
即使私募股权行业目前来看具有弹性，但在更高利率环境下仍然面临挑战，表现为当债务到期时的再融资风险以及由于融资成本增加对业绩产生更大的拖累。高杠杆带来的脆弱性、估值不透明以及与风险较高的信贷市场的紧密联系，意味着私募股权行业有可能会给银行和机构投资者带来损失，并对杠杆贷款和私人信贷等高度相关和相互关联的市场造成溢出效应——所有这些都可能降低投资者信心，进一步收紧企业融资条件。鉴于美国市场的规模和重要性，国际私募股权市场的动荡也可能波及英国，因为支持英国企业的多数私募股权基金都位于美国。
即使在经济和融资条件明显弱于预期的情况下，英国的银行体系仍然有能力为家庭和企业的融资提供支持。英国银行体系资本非常充足，银行保持着强大的流动性。英国主要银行的股票投资回报整体上已经升至股本，资产质量依然稳固。
金融政策委员会认为，信贷条件的整体变化是宏观经济展望变化的反应。企业的整体信贷条件从2024年初以来没有大的变化。
在未来的数年，一些系统性因素可能会影响到银行的资金和流动性，例如各国央行资产负债表的正常化。按照货币政策委员会的决定，英格兰银行在出售资产购买工具（APF）持有的资产，为中小企业（SMEs）提供额外刺激的定期融资计划（Term Funding Scheme）即将到期终止。银行需要在流动性管理中考虑这些系统性趋势并在未来的数年中做好规划。银行还有一些方式管理自身的资金和流动性，例如英格兰银行的政策工具，包括短期回购和指数化长期回购工具。
金融政策委员会将把英国逆周期资本缓冲率（CCyB）维持在中立的2%的水平。
市场化融资仍然存在重要的脆弱性。特别是，杠杆头寸似乎在对冲基金中有所上升。因此，国际和国内监管机构应该十分重视制定适当的政策措施以应对过度杠杆化的风险。
2024年的年中与2023年底相比，全球脆弱性依然严重，将对英国金融稳定产生影响。
全球经济增长预计在短期内将保持平缓。2023年，经济增长地区分化明显，美国增长更为强劲而欧洲增长更为疲软。
高利率的持续影响
为了抑制通货膨胀，发达经济体政策性利率在近些年来大幅上调，家庭、企业、主权国家和金融机构还处于调整和适应中，高利率可能会通过一些渠道对英国的金融稳定造成影响。
一是全球房地产市场的风险已经开始具体化。2023年底以来，一些国家的商业房地产（CRE）价格继续下跌，英国和欧元区国家的商业房地产价格已经跌至新冠疫情发生前的水平（见图1）。利率上升、部分行业空置率上升以及商业房地产贷款标准收紧的持续影响，可能会继续拖累全球商业房地产价格。
图1 英国、欧元区和美国商业房地产价格指数
（2016年-2024年）
注：2021年第4季度的价格=100。
资料来源：Bank of England. Financial Stability Report [EB/OL].[2024-06]. https://www.bankofengland.co.uk/financial-stability-report/2024/june-2024#chapter-12：Chart 2.1.
商业房地产贷款人有大量的短期再融资需求，特别是在美国。2024年和2025年到期的美国商业房地产债务约1万亿美元，其中的约1/4为2024年到期由办公楼或工业厂房等担保的债务。这些债务中有一部分是2023年到期但被展期或改期到2024年的。据IMF（国际货币基金组织）估计，对上述1万亿美元债务而言，就目前相关资产的市场价格和商业房地产债务的市场融资条件来看，贷款需求与出借意愿之间的差额，即再融资差额，超过3000亿美元。如果借助贷款进行投资的投资人无法将债务展期或者得到新的融资，那么可能导致商业房地产的进一步出售，从而可能加剧商业房地产价格的下跌。
二是全球商业房地产市场的压力可能会溢出到英国。全球银行体系的商业房地产风险敞口很大。例如，IMF估计商业房地产债务占美国银行贷款总量的约18%。就2024年和2025年到期的债务而言，银行债权人的债权份额最高。2023年，美国和欧元区商业房地产贷款的不良贷款率有所上升，英国银行的商业房地产贷款被视为信用受损的比例也有所上升。2024年早些时候，在美国和其他司法管辖区，许多持有大量商业房地产风险敞口的海外银行的股价大幅下跌。
2022/2023年度周期性情景（ACS）压力测试结果表明，在利率上升和房地产价格大幅下跌等严重的全球压力下，英国主要银行仍然可以继续为英国的实体经济服务。但是，全球商业房地产市场的风险可能会通过其他几个路径影响英国的金融体系。
商业房地产对海外银行和非银行金融机构的压力可能通过宏观经济、金融市场溢出、融资条件恶化对英国银行的蔓延和传染、英国商业地产海外融资的减少等给英国市场估值造成进一步下行的压力。这种压力也可能与现行的非银行融资体系的脆弱性相互关联。
三是其他国家与美国的预期利率差不断扩大已经导致汇率波动，并使得一些国家金融部门的压力上升。与2023年底时相比，2024年中的预测结论显示，美国政策性利率将处于更高的位置并持续更长的时间，而与美国的利率差距已经导致一些国家的汇率发生变动，例如日元兑美元的汇率出现历史性新低。
四是各银行继续调整和适应着所在地的各司法管辖区的高利率，但脆弱性依然存在。美国和欧元区银行的盈利能力虽然得益于更高的利率而有所上升，但是脆弱性仍然存在，特别是小型和中等规模的美国银行。
五是全球整体来看，虽然高利率导致债务偿债成本上升从而增加了贷款人的还本付息压力，但是企业和家庭的资产负债表仍然具有韧性。高利率继续使家庭和企业在偿还债务和再融资方面承受更大挑战，但是发达经济体企业和家庭的资产负债表整体上仍然具有韧性。
六是一些主要经济体公共债务占GDP比重的上升可能会影响英国的金融稳定。近些年来，由于政府借款的增加，一些不同司法管辖区国家的债务占GDP比重有所上升，特别是在新冠疫情期间。一些结构性趋势如人口统计学体现的变化以及目前这段时间地缘政治风险和政治不确定性的增加，可能会进一步推动国家债务占GDP比重和政府借款压力的增加。
地缘政治风险
一些主要经济体公共债务处于高水平会导致一些脆弱性。全球政策性利率的上调和负债水平的上升导致政府偿债成本增加。主要经济体的高债务可能会影响英国的金融稳定，或者与其他风险一起影响到英国的金融稳定。高债务和高利率推高了政府的偿债成本，这会影响政府应对未来可能发生的冲击的能力。
一是选举导致政策的不确定性增加。2024年是全球多个主要经济体的选举年，伴随着选举，全球政策不确定性增强。这将使全球经济增长前景更具不确定性并导致金融市场的波动。这还可能会增加现有的主权债务压力、地缘政治风险以及与全球碎片化有关的各种风险，以上这些都将影响到英国的金融稳定。
二是地缘政治风险仍然处于高位，可能会通过一些渠道影响英国的金融系统。中东、俄乌冲突和美中关系是重要的地缘政治风险的主要来源。市场参与者一直把地缘政治看作金融稳定的主要风险，地缘政治风险被英格兰银行《2024年上半年系统性风险调查》（2024 H1 Systemic Risk Survey）认定为最重要的风险来源。
资料来源：
Bank of England. Financial Stability Report [EB/OL].[2024-06].
https://www.bankofengland.co.uk/financial-stability-report/2024/june-2024#chapter-12.
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