王永利：“數字貨币”的本質與脈絡

來源：金融橙

其實，貨币一直在向數字化邁進。

貨币自誕生以來，随着相關技術的發展，其表現形态和運行方式等也一直在不斷演變，旨在不斷提高運行效率、降低運行成本、更好地發揮功能作用，促進經濟社會發展。

縱觀世界貨币曆史，貨币發展演變的基本脈絡是：

自然實物貨币（如特殊的貝殼、骨頭、羽毛等）——規制化的金屬貨币（金币、銀币、銅币等）——金屬本位制的紙币（代币）——純粹國家信用貨币（亦稱主權貨币、法定貨币）。根本的發展方向就是去實物化、數字化。

其中，随着信息科技發展，信用貨币的表現形态和運行方式又在不斷演變，去現金化、數字化進程不斷加快。主要表現在：

現金貨币（紙币及金屬輔币）——存款貨币（體現爲銀行存款，并以存單、存折等作爲載體，貨币收付主要是存取現金或通過郵局以寄信或電報方式進行彙款，需要大量人工操作）——電子貨币（仍體現爲在銀行或支付機構的存款，但其存放與收付主要依靠電子載體，如銀行卡、電子銀行或移動支付的錢包等，通過電子信息傳輸與處理來完成，貨币收付與合規監控的自動化水平大大提高）——數字貨币（表現形态更加數字化、無形化，運行方式更加網絡化、開源化、智能化。目前尚處于起步階段，仍在探索之中）。

當前，“數字貨币”出現多種探索。

信用貨币的産生和發展，大大增強了貨币供應與總量控制的靈活性，但受到種種因素影響，卻又朝着貨币超發、總量失控、貨币金融風險持續積累——引發越來越嚴重的貨币金融危機的方向不斷推進，促使人們不得不重新反思并探索創新貨币運行體系與機制。其中，2007年次貸危機及之後全球金融危機爆發，更是推動各類“數字貨币”紛紛湧現，出現了很大變異。

按其概念出現的先後順序，目前“數字貨币”主要包括以下幾類：

1、全新的網絡平台内生“加密數字貨币”。其代表是2009年初推出并運行至今的“比特币”，是在特定的網絡體系内，按照設定的原則由電腦系統推出和管理，避免政府和個人幹預（去中心），沒有任何載體的純粹的“數字貨币”。

在比特币基礎上，又發展出以太币、萊特币等大約1700多種加密數字貨币。

這種網絡内生加密數字貨币在發展過程中暴露出價格大幅起落的問題，又催生出與法定貨币挂鈎的“數字穩定币”。

2、與單一法定貨币等值挂鈎，要通過購買挂鈎貨币作爲儲備物投放出來，主要運用于特定網絡體系的“數字穩定币”。如USDT、USDC、GUSD等。

3、與一攬子法定貨币結構性挂鈎，需要用挂鈎貨币作爲儲備物兌換産生，主要運用于特定網絡體系的超主權“數字穩定币”。如設想中的eSDR、Libra等。

4、探索或嘗試中的，運用信息科技推動法定貨币數字化的“央行（法定）數字貨币”（CBDC）。現在不少國家都在研發CBDC，其中，中國央行的數字貨币DCEP已經進入測試階段。

這就産生一個重要問題：這些都是“數字貨币”嗎？

盡管出現多種“數字貨币”的概念，但從嚴格意義上看，真正能作爲“貨币”存在和發展的，隻能是“央行數字貨币”。這是因爲：

貨币之所以必然從自然實物貨币（包括規制化金屬貨币）發展成爲純粹信用貨币，是有其内在邏輯和規律的。

所謂“貨币”，就是“貨物”之“币”，“币”則是價值的單位和表現方式，這就決定了貨币最核心的功能就是價值尺度，是爲貨物（後來也發展到勞務）的交換服務的，相應發揮着交換媒介的功能。

要充分發揮貨币的價值尺度功能，就需要保持貨币币值的基本穩定。要保持貨币币值的基本穩定，就需要保證一國的貨币總量能夠與該國主權範圍内、法律可以保護的可交易社會财富的規模相對應，能夠随同可交易社會财富的增減變化而變化，具有可調性、靈活性。

這樣，傳統的自然實物貨币，由于其實際供應量更大程度上取決于這種實物的自然儲存量、開發或加工量等，很難與可交易社會财富規模的變化相适應，很容易造成嚴重的通貨膨脹或通貨緊縮，甚至在貨币不同國家之間的貿易中，貿易的嚴重失衡很容易導緻貨币的嚴重失衡進而引發相互戰争。即使是金本位制下的紙币，也同樣存在“特裏芬難題”。因此，随着市場經濟的發展和可交易财富的增長，實物貨币必然要退出貨币舞台，回歸其社會财富的本源，其價值同樣需要以新的貨币加以标示。

貨币則必然脫離自然實物，轉化爲純粹的價值單位或表征物，其本身可以不再具有實用價值，可以成爲純粹的數字。但它之所以能夠被社會所接受，是因爲一國貨币是建立在整個國家可交易财富的支撐和信用基礎之上，受到國家主權和法律保護的，所以，這種貨币被叫做“信用貨币”，也被稱爲“主權貨币”或“法定貨币”。

信用貨币的“信用”，是整個國家的信用，而不是政府（财政）自身的信用或負債，并不是以政府稅收爲擔保的（稅收隻能爲政府債務提供擔保）。貨币也不再是發行貨币的中央銀行的信用或負債（央行不再承諾貨币持有人可以用貨币向央行兌回黃金或任何其他東西），而更像是社會财富價值的法律權證（财富證券化）。

由此可以肯定：在國家主權依然存在，世界尚未實現一體化治理的情況下，要打造和運行超主權世界貨币是不大可能的（哈耶克“貨币的非國家化”設想很難實現）。具體看：

其一，比特币等網絡内生“數字币”不可能成爲真正的流通貨币

比特币比照黃金、高度封閉：總量與單位時間新增供應量均由系統嚴格鎖定，不可人爲調控，難以與社會财富的增長相适應；存在升值預期，有利于投機炒作，但違反貨币發展規律與運行邏輯，在貨币層面是倒退而非創新，不可能成爲真正的流通貨币，隻能是一種可以投資的數字資産，或者成爲特定網絡社區使用的“社區币”或“商圈币”；作爲“社區币”，仍要接受金融監管（重點是與法定貨币的兌換環節，也可以增加托管環節）。

比特币等純粹網絡内生“數字币”，盡管模拟黃金，但并不是黃金，所以投機有機會，但風險非常大！

比特币采用的去中心、全封閉區塊鏈模式，消耗大、效率低，難以解決現實問題，難有生命力，區塊鏈的發展需要跳出比特币範式！

其二，與單一法定貨币等值挂鈎的“穩定币”隻能是代币

在一個國家隻能流通一種法定貨币的情況下，不代表絕對不允許在一定範圍内被賦予特殊權利義務的“代币”的存在和使用。如在中國，法定貨币是人民币，但仍允許一些單位食堂有自己的飯菜票/卡，一些商場有自己的購物券/卡，一些電商平台有自己的積分或“Token”，但這些東西隻能是人民币的代币，隻能在一定的社區或商圈内使用（其價值取決于應用商圈的廣度與深度），要受到嚴格的貨币監管，不能流出規定範圍自由流通，不可能完全取代法定貨币。

其三，與一攬子貨币結構性挂鈎的“超主權貨币”設想很難成功

2019年6月Facebook發布Libra白皮書，設想Libra與5種法定貨币結構性挂鈎，其中美元占比50%（與SDR貨币籃子不同的是，Libra貨币籃子不含人民币，轉而加入了新加坡元），并聲稱“Libra的使命是建立一套簡單的、無國界的貨币和爲數十億人服務的金融基礎設施”，将由上百家大型國際化公司組成Libra核心協會獨立進行管理，“讓跨境彙款像發短信一樣安全便捷”。

基于Libra管理協會可能擁有的全球用戶超過30億人，很多人想當然地認爲，Libra的推出，将在全世界用戶中廣泛流通使用，成爲全新的超主權貨币，将強化美元的國際地位，并使很多非籃子貨币被取代，因而會對國際貨币體系和人民币國際化産生重大沖擊。

這确實産生了巨大轟動效應，但其實存在很多空想：在貨币設計上，Libra與SDR相比并沒有更多創新，甚至在貨币的兌換，結構的動态控制、儲備物的管理，兌換損益的處理，實際使用的便捷等方面比SDR存在更多困難挑戰。其中特别需要關注的問題是：

A、Libra盡管以美元爲主，但卻絕對不是美元。如果Libra能夠廣泛流通，首先沖擊的就是作爲國際中心貨币的美元，而不是其他貨币！所以，這種設想不可能得到美國的支持。這就像SDR一樣，盡管也是以美元爲主，仍然不能得到美國的支持成爲超主權世界貨币，而隻能作爲一種特殊的政府儲備資産！

B、Libra缺乏國家主權和法律保護，沒有明确的社會财富與之對應，其作爲貨币的币值難以穩定。

C、即使是歐元，一旦成爲區域内的法定貨币，其成員國原有的主權貨币就必須徹底退出，二者不可能同時并存！

可見，推出與不同國家法定貨币等值挂鈎并分别使用的代币（如USDT）是容易的，但與一攬子貨币結構性挂鈎卻很難實現。即使是國際貨币基金組織（IMF），設想運用新的技術打造eSDR，同樣難以成爲超主權貨币在其成員國自由流通！

綜上，從嚴格的“貨币”角度看，“數字貨币”最終隻能是法定貨币的數字化，發展的根本隻能是“央行數字貨币”。

而且，央行數字貨币隻能是法定貨币的數字化，不可能是法定貨币之外另一種新的貨币。央行數字貨币不可能模仿比特币、以太币等設計成爲去中心的加密貨币（類似委内瑞拉采用以太坊ERC20推出的“石油币”，以及立陶宛央行推出的LBcoin等，不可能與其法定貨币并存，隻能成爲一種特殊的投資品或收藏品）；就必須堅持貨币的本質與管理的基本邏輯（如中央銀行與商業銀行分離，央行不得直接面向企業、個人和政府發放貸款或購買債券等進行貨币投放），變革的隻能是貨币的表現形态及其運行方式、體系、機制等，目标隻能是進一步提高貨币運行效率、降低貨币運行成本、嚴密貨币風險監控。

“數字貨币”可能帶來深刻變革

本着積極創新、趨利避害的原則，央行數字貨币設計方案的選擇可能是：

央行數字貨币系統面向所有用戶（包括境外用戶）開放（開源），所有的社會主體（包括金融機構）可以下載系統并在央行開立唯一的數字貨币“基礎賬戶”，需要做到嚴格的實名制，逐筆登記每一筆數字貨币收付金額并保持賬戶适時餘額，但基礎賬戶隻供核查，不辦業務，不予計息。

各類金融業務仍由各類金融機構辦理，社會主體可以在商業銀行等金融（包括支付）機構開立數字貨币“業務賬戶”，記錄其開辦業務時引發的債權債務變化及其結果，并按照約定進行計息。其中，商業銀行還需要在央行分别開立借款賬戶與存款賬戶（存款賬戶也可以與基礎賬戶合并），按照約定分别計息。

每個社會主體的業務賬戶都要與其在央行的基礎賬戶保持勾連關系，在賬戶實名制程度上可以适當區分。

社會主體發生數字貨币收付時，其數字貨币錢包載體要相互确認并生成業務勾聯碼，收付款雙方要将相關信息及勾聯碼同時傳送央行及自己的業務開戶銀行進行賬務處理；業務開戶銀行根據收到的信息進行賬務處理，并要将相關信息加上自己的标識後發送央行，相應調整其存放央行的數字貨币賬戶餘額；央行分别将收付款雙方發來的信息，通過業務勾聯碼進行碰對并核對相符後，調整收付款雙方的賬戶餘額并向其發出對賬信息。另外，将收付款雙方開戶銀行發來的信息，通過業務勾聯碼進行碰對并核對相符後，相應調整兩家銀行的賬戶餘額，并向其發送對賬信息。數字貨币收付清算流程可見上圖。

這樣，就在央行形成了全社會“數字貨币一本賬”，并形成數字貨币在央行的“基礎賬戶”與在金融機構的“業務賬戶”并存格局，保持數字貨币“二元運營體系”，将推動貨币運行體系和運行機制的深刻變革：央行可以實時掌控所有數字貨币逐筆的收付情況及數字貨币具體的分布情況，可以實現對數字貨币的全方位、全流程監控，大大提高央行貨币政策的準确性和有效性，但央行并不辦理具體業務；各類金融業務仍由金融機構辦理，特别是存貸款業務仍由商業銀行經辦，但金融機構隻能了解與自己經辦業務相關的信息，不能掌握業務交易對手方的情況。由此，不僅可以節省現金印制與流通使用相關的費用，大大增強貨币收付監控力度，而且可以實現央行之外的有限匿名，适度保護商業秘密與個人隐私，并且不會對現有金融機構與金融體系（包括支付機構）産生重大沖擊，有利于維護貨币金融體系穩定。

當然，這對數字貨币的載體以及每一筆業務的信息多重傳送（包括收付款雙方及其開戶銀行、中央銀行相互之間的信息傳遞），對央行數字貨币開源系統的設計與維護，以及數據核對與賬務處理、數據的存儲（包含全社會數字貨币收付數據和相關信息，規模将異常龐大）與安全管理等提出了更高要求。

目前，不少國家都在積極推動CBDC的研發，其中，中國央行走在了世界前列，其要推行的數字貨币DCEP已進入聯合測試階段，似乎已經呼之欲出。但中國央行一直強調，DCEP主要替代人民币現金M0，并采用現有的“央行-商業銀行-社會主體”的“雙層運行體系”，這也使不少人對其創新性與實際價值産生疑問。

實際上，數字貨币可能隻是從替代M0開始，但決不應僅僅局限于替代M0（即使是替代M0，也不應再像紙币一樣，具有面額和紙币編号），而應該盡可能替代包括存款在内的所有貨币。

如果僅僅局限于替代M0，央行沒有建立數字貨币開源系統和“一本賬”體系，央行就難以對數字貨币實現有效監控并支持“雙離線”支付健康運行（“雙離線”隻能是應急性小額支付，沒有第三方賬務加以控制，雙離線支付是存在很大風險的），就難以推動整個貨币運行體系和運行機制的深刻變革，就難以形成在CBDC領域真正的領先優勢，就難以吸引境外用戶的廣泛參與并推動人民币國際化，數字貨币的創新性與實際效果勢必大打折扣。

可以預見，央行數字貨币的落地運行，還将産生一系列派生影響：

必然要求貨币載體的改造與廣泛的系統連接，要有《結算管理辦法》并需廣泛培訓，由此可能帶來相關領域新的投資機會。

央行數字貨币的高效運行，勢必對現金的印制和流通相關産業，以及傳統的銀行卡業務、網絡内生數字币以及與單一貨币等值挂鈎的穩定币等産生排擠作用，有可能使其失去生存空間。

各國央行數字貨币的推出和運行機制變化，勢必對現有包括SWIFT在内的國際收付清算體系産生很大沖擊，需要相應變革，打造出适應數字貨币運行的區域化、全球化收付清算新體系新機制。