汪涛 张宁：如何解读政治局会议和近期监管收紧？

首席经济学家论坛

刚刚结束的政治局会议指出外部环境更趋复杂严峻、疫情防控任重道远、国内经济恢复仍然不稳固不均衡，会议未再提及4月会议中政策不急转弯的措辞，这可能意味着此前宏观政策收紧已经基本结束。我们预计下半年地方政府债券发行和预算内投资将会加速，不过对地方政府融资平台债务的严格管控应会限制基建投资增速改善的空间。我们认为央行可能会再次降准、但不会降低政策利率。会议同时强调要纠正运动式减碳的做法，这应有助于降低下半年上游产品生产被大幅压降的风险。同时，会议继续重申了房地产行业“房住不炒”的政策定调。

可持续发展、社会稳定和信息安全是监管收紧的主要动机

我们认为过去一年监管政策收紧的主要出发点包括：1）控杠杆和防范金融风险；2）减少社会不平等和促进社会和谐；3）反垄断和加强政府对市场规则的审核；4）改善数据和信息安全。尽管政府希望维持或强化部分领域的公益属性（譬如义务教育和基本医疗等），但我们并不用认为这种转变会推及整个经济领域。我们预计政府会继续支持数字化发展、鼓励科技创新和深化金融市场开放。

政治局会议解读

中共中央政治局7月30日召开会议，部署下半年经济工作。在会议召开前一段时间，政府集中出台了一系列针对互联网、教育等领域的监管政策，相关股票价格大幅调整，并引发了市场对于经济增长前景和长期政策导向的担忧。

鉴于新冠肺炎疫情仍在持续演变，“外部环境更趋复杂严峻”，会议表示要统筹要做好宏观政策跨周期调节。会议没有再提及此前4月政治局会议中 “不急转弯”或“要用好稳增长压力较小的窗口期”的措辞，这可能是因为决策层认为宏观政策已经有所调整，未来已不需要再进一步收紧。这也呼应了此前央行表示货币政策已转为常态的判断。不过，目前整体政策组合依然结构性偏紧，尤其是针对部分行业的监管政策；我们认为政府在短期内并不会启动大幅宽松的政策周期。

朝前看，会议要求积极的财政政策要提升政策效能，“合理把握”预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。鉴于上半年地方政府专项债发行速度缓慢（全年新增额度3.65万亿，上半年仅发行了1万亿）、财政支出步伐也较弱，我们认为下半年地方专项债发行和财政支出步伐都有可能提速，这也符合我们此前的预期，并有望支撑未来基建投资。不过，会议并没有明确要求加快资金拨付或提前项目建设，且我们预计地方政府融资平台债务的管控依然严格（从而控制隐性地方政府债务），这可能会限制未来几个季度基建投资改善的空间。

货币政策方面，会议要求保持流动性合理充裕，助力中小企业和困难行业持续恢复。会议同时要求要增强宏观政策自主性，也即避免被外部政策环境所影响。我们依然预计下半年央行有可能会进一步将准、部分用于置换到期的MLF，不过央行应不会降低政策利率（MLF和逆回购利率）；此外，下半年信贷增速可能会逐步企稳。

在行业政策方面，会议要求“统筹有序”做好碳达峰、碳中和工作，纠正运动式“减碳”的做法。会议要求“先立后破”，这可能是指先着重发展清洁能源及其应用，会议也特别提出支持新能源汽车加快发展。此前部分行业和地方政府已经宣布了一些减碳和限产的目标，本次政治局会议的定调应会有助于降低未来几个月重工业行业被严格限产或大规模去产能的风险，因而也会降低因供给短缺而大幅推升大宗商品价格的相关风险。此外，会议再次强调要强化科技创新和提高产业链供应链韧性及自主性。与十四五规划的精神一致，会议要求加强基础研究、推动应用研究，开展补链强链专项行动，加快解决“卡脖子”难题。

会议重申了房地产行业“房住不炒”的定位，我们预计房贷供给和房贷利率可能仅会小幅收紧，而开发商融资将持续严格受控。会议同时要求加快发展租赁住房，落实用地、税收等支持政策。我们预计下半年房地产销售和新开工可能同比下跌。另一方面，鉴于上半年房地产投资增长较为稳健，其全年应可以实现5-6%的增长。

会议要求要毫不松懈做好新冠肺炎疫情防控，持续推进疫苗接种工作。我们认为政府会维持目前较为严格的疫情管控策略，并继续力争将新增本土病例动态清零。这也意味着未来几个月经济活动限制可能边际收紧并加强病毒检测，特别是在2022年冬奥会之前。对外出旅行和公共活动的限制可能会拖累消费复苏的步伐，我们近期已将全年实际消费增速预测从10%小幅下调至8%。

此外，可能因为政府前期已经出台了一系列针对互联网平台公司的监管新政，本次会议并没有重申4月份会议中“加强和改进平台经济监管”等措辞，不过提出要“完善企业境外上市监管制度”，这意味着相关政策会继续调整。在社会政策方面，会议要求改进对灵活就业人员的劳动者权益保障，畅通农民工外出就业渠道，落实“三孩”生育政策，包括完善生育、养育、教育等政策配套。

近期为何多领域监管收紧？

推动可持续发展、社会稳定和信息安全是政府近期收紧监管的主要动机。我们认为这主要包括：1）控杠杆和防范金融风险；2）缩小社会不平等和促进社会和谐；3）反垄断和完善政府对市场的监管；4）增强数据和信息安全。基于这些考量，政府在近期收紧了对影子信贷、地方政府融资平台、互联网金融等方面的监管；出台平台反垄断相关法规并开始实施；出台有关信息安全的相关规定并对相关企业进行调查和处置；通过关于基本教育和基本医疗服务相关的政策，防止资本无序扩张、促进社会公平，并使其更多回归公益属性。此外，政治局会议还强调改进对灵活就业人员的劳动保护。

此前，中国政府对新经济、新业态和新模式的发展采取包容态度，相关监管和规则缺乏或者比较宽松，这也推动了这些行业的蓬勃快速发展。近期的监管收紧则反映了对此前监管缺位状态的快速修复。此外，许多监管措施（例如针对影子信贷）或者监管原则（例如针对校外培训）的此前已经确定，不过中美贸易摩擦和新冠肺炎疫情的冲击很可能推迟了这些措施和规定的出台和实施。

很显然政府希望维持或强化部分领域的公益属性，譬如义务教育和基本医疗等，这意味着在这些领域政府作用会增强、资本市场的影响将降低。然而，我们并不认为这一转变会涉及整体经济。我们预计中国政府会继续支持数字化发展，鼓励科技创新，这些也正是十四五规划和本次政治局会议中强调的中长期发展战略。此外，会议提出要完善企业境外上市监管制度，我们相信中国将继续推进金融市场对外开放和吸引外国投资者，中国与海外更密切的金融融合可以有助于降低脱钩压力。未来一段时间，政府可能会就此重申官方立场，鼓励市场信心。