肖耿：建立统一的离岸金融外层循环制度体系
2021-08-03 10:36:00
肖耿：建立统一的离岸金融外层循环制度体系 来源 ：IMI财经观察 7月24日，由中国人民大学财政金融学院主办、中国人民大学国际货币研究所（IMI）承办的“2021国际货币论坛&rdqu
来源 ：IMI财经观察
7月24日，由中国人民大学财政金融学院主办、中国人民大学国际货币研究所（IMI）承办的“2021国际货币论坛”在北京隆重举行。平行论坛一的主题为“双循环新发展格局与人民币国际化”。IMI学术委员、香港中文大学（深圳）高等金融研究院政策与实践研究所所长、香港国际金融学会主席肖耿参与主题研讨并以《建立统一的离岸金融外循环制度体系》为题发表演讲。他指出在离岸金融领域，中国面临三个主要风险：汇率风险、长臂管辖风险和缺乏系统集成的风险。我们应确保海外资产安全，借鉴香港经验，构建统一的离岸金融外循环制度体系。从系统集成及规模效益看，中国的最优方案是利用港币离岸金融体系来统一正在形成的各类离岸市场试点。次优的方案，是在各个不同的离岸金融实验区分别构建不同的离岸市场。
如何借鉴香港来建立一个统一的中国离岸金融外循环制度体系，应对未来地缘政治风险，这是我今天想讨论的主题。
我非常赞同涂永红老师的意见，我们要做的很重要的事情就是尽可能的用人民币来计价、交易、及为资产定价，不管是做贸易还是做投资，本质上应该尽可能去美元化；也非常赞同丁剑平老师提出来的要做离岸市场。也赞同刚才方昕行长提到的，做离岸人民币一定要符合国际金融的规则及生态环境。正如陈卫东老师指出的，从整个全球趋势来看，有一个趋势是外国投资者持有人民币资产越来越多，比中国居民持有离岸资产要多得多。怎样让中国居民和企业能够持有和积累离岸资产是一个挑战。
为什么是一个挑战？因为有另外一个趋势，世界地缘政治在疫情之后发生了重大的变化，中美关系紧张使得美国利用长臂管辖对我们进行干预的可能性大大提升，导致跨境投资和持有海外资产变得比较复杂了。香港为什么重要？香港实际上为中国提供了一个完整的、相对安全的、对全球开放的离岸金融生态体系。在过去我们认为港币不是很重要，香港太小，但是未来港币可能会非常重要。我们可以想象，如果港币与人民币挂钩，港币直接就是离岸人民币。港币与人民币挂钩成为离岸人民币有一个意想不到的好处，就是它会为离岸人民币资产提供一整套金融产品与监管体系，从贸易融资、存贷款、房贷、到股票市场、债券市场、及各种金融衍生产品，都可以在离岸人民币的范畴内形成一个完整的金融制度体系及相应的金融产品与市场生态体系。
这个生态体系为什么重要？因为中国的离岸资产现在放在美国不安全，放在世界其它地方也可能不安全，但是放在香港是非常安全的，特别是香港有了《国家安全法》，也修改了香港选举办法之后，香港政治社会稳定有了保障。如果我们对香港整个制度体系有信心的话，建立在港币基础之上的香港金融体系可以作为统一中国离岸金融市场的一个基础及样板，将上海临港、海南自由贸易港、粤港澳大湾区里面的深港合作试验区、及遍布各地的自由贸易片区的离岸金融业务整合到一个统一的、具有足够规模及系统集成效益的离岸金融大市场。这个统一市场有什么好处？越来越多的外国投资者通过上海、深圳，不管是直接投资还是股票投资、债券投资，不断积累大量的人民币资产，将推高我们的外汇储备，这就需要中国居民和企业花掉一些外汇储备，把自己的一部分人民币资产变成境外离岸资产。这个规模庞大的对离岸资产的需求正在呼唤适合中国投资者的离岸资产供给，这正是香港资本市场即使在2019与2020年那样动荡的环境里还能量价齐升的原因。前面丁剑平老师也说了，只有中国具有足够的规模，可以形成自己的离岸市场。中国的超大规模经济体，决定了我们可以出现像香港这么大、这么复杂、这么有韧性的离岸金融生态体系。而数字货币及金融科技给中国现在想做的统一的离岸金融市场提供了技术上的可能性及一个非常好的创新机会。
第一是汇率风险。汇率风险相对比较容易应对，只要人民币与美元的汇率变化不是过度，汇率风险是可控的。主要的困难是如果美国有通胀的话，我们可能也要有一些通胀，包括资产通胀，但这些宏观管理比较容易处理。
第二是长臂管辖的风险。这可能是最重要的风险，我们的很多海外资产如果因为长臂管辖出现问题，是很难处理的。这里反映的问题是，货币是一种监管的媒介，如果一个合同是以港币签的，其监管与执法一定是在香港的法律与监管体系下来完成。人民币是中国监管系统的媒介，而美元则是美国监管系统的媒介，也是其长臂管辖的媒介。我想特别强调，对于中国这样一个不结盟的大国，需要特别重视利用香港形成自己可控的离岸金融体系，而这个金融体系的关键就是离岸资产的计价、交易、定价货币，也就是港币。港币过去是与英镑挂钩的，未来有三种可能性，一种就是跟人民币挂钩，一种就是跟IMF的一揽子货币SDR挂钩，还有一种是维持现在跟美元挂钩。需要特别强调的是，这些挂钩其实不影响港币作为一个独立的监管媒介，形成自成一体的完整金融体系，里面有存贷款、股票、债券等。这个被国际认可、完全可兑换的港币体系对于中国来讲是非常宝贵的，我们可能低估了它的重要性。
第三，除了汇率风险和长臂管辖风险，还有缺乏系统集成的风险。在过去这么多年的自贸区和离岸金融试点实践方面，一个最大问题就是我们没有办法系统集成，很多政策都是碎片化的优惠政策，相互没有系统性的联系，无法一步到位形成像香港那样的成体系的、世界领先的金融体系。香港的金融体系不是一年两年时间里建成的，有很长的历史演化过程，包括我们刚才讨论的普通法体系、还有多年形成的监管制度、及各类金融产品。没有系统集成，就不可能有规模效益，而且会导致交易成本太高，市场分割等等。所以我觉得这个风险是非常大的。
从未来发展趋势看，除了美元、欧元、人民币三足鼎立，但还会有一些比较小规模的离岸金融体系，如香港、新加坡、伦敦，甚至日本，对三大世界货币体系进行相应的补充。亚洲的新加坡与香港是重要的离岸体系，对 “一带一路”、RCEP、绿色金融、及中国的双循环非常重要，需要得到足够重视。
中国目前有条件也有需要构建一个高质量的外循环制度体系，我认为最好的方案就是用港币来统一离岸市场。但也有次优方案，例如：海南岛可以尝试一个与东盟紧密合作的离岸货币体系，上海澳门也可以尝试一个与欧盟紧密合作的货币体系，而香港与大湾区已经有一个与美国联系密切的港币体系。一定要有一个与人民币有区别的货币，才能够让离岸的资产价值固化。因为离岸人民币在交易途中都是不稳定的，交易完成后，或者回流成在岸人民币，或者固化成以另外一种货币形态存在的离岸资产。但是，离岸资产不可能以离岸人民币这种形式长期存在。
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