王永利 | 法定存款準備金不應列入“儲備貨币”

王永利

長期以來，我國央行資産負債表中的“儲備貨币”項目由“貨币發行”（即央行投放的現金，包括流通中現金M0及銀行庫存現金）、“存款性公司存款”（即吸收公衆存款的金融機構存放在央行的存款）、“非金融機構存款”（主要是吸收支付保證金存款的專門支付機構存放在央行的存款）三部分組成。其中，“存款性公司存款”包括存款性機構繳存央行的法定存款準備金及存放央行的一般備付金（超額準備金）存款。同時，“儲備貨币”也被視作“基礎貨币”，廣義貨币總量（M2）與基礎貨币的比率則被視爲“貨币乘數”，即基礎貨币擴張的倍數，也被看作是貨币周轉次數。

但上述做法存在一個很大的問題：實際上“法定存款準備金”屬于繳存機構（主要是商業銀行）被央行凍結的存款，在央行沒有下調存款準備金率釋放出來之前，繳存機構不能動用這部分存款。所以，央行提高法定存款準備金率（提準），屬于收縮性貨币政策舉措，等同于央行回籠貨币，會減少繳存機構的備付金存款，相應減少其可用于信貸投放并派生貨币的資金；央行降低法定存款準備金率（降準），則是擴張性貨币政策舉措，等同于央行投放新的貨币，會擴大繳存機構的備付金存款，相應增加其可用于信貸投放并派生貨币的資金。由于法定存款準備金的增減變化與貨币政策導向以及貨币總量增減變化的方向相反，把法定存款準備金也納入“儲備貨币”（基礎貨币）中并據以計算貨币乘數，是不合理的，因爲這樣做，提準并不會減少基礎貨币，降準也不會增加基礎貨币，不僅會掩蓋存款性機構存放央行真正可用資金（備付金）的狀況（将法定存款準備金與備付金存款放在一起計算存款性機構的存款準備金率也是不恰當的），而且會使得提準或降準造成“儲備貨币”及央行資産負債規模變化與貨币政策收縮或擴張的導向相反，并使貨币乘數及其變化嚴重失真。

從我國貨币調控的實際情況看，1999年至2014年上半年，央行投放基礎貨币最主要的渠道是買賣外彙形成外彙儲備相應占用的人民币淨額，表現爲央行的“外彙占款”，其餘額從1999年末的1.41萬億元快速增長到2014年5月末高峰時的27.3萬億元。但從2014年下半年開始，央行外彙占款快速減少，到2017年才開始趨于平穩，到2018年末下降到21.25萬億元，比2014年高峰時減少了6萬多億元。

在這一過程中，爲防止外彙占款大幅擴張或收縮造成貨币總量更大幅度（乘數效應）的擴張或收縮，央行主要采用提準或降準（包括普遍調整和差别式定向調整）予以對沖，比較好地控制了貨币總量更大幅度的波動。在降準不足以滿足商業銀行擴大信貸投放的流動性需求情況下，央行還可以通過再貸款、逆回購、常備借貸便利SLF、中期借貸便利MLF等市場操作向商業銀行提供流動性支持，保持貨币總量的适度增長。

但是，如果将法定存款準備金納入“儲備貨币”并據以計算貨币乘數（見附表），就會出現相當反常的結果：在2006-2008年、2010-2011年大幅提準，實際上是收縮基礎貨币的情況下，貨币總量增速保持較高水平，但貨币乘數反而出現明顯降低；而在2013年之後，随着降準的實施，實際上基礎貨币在擴大，但貨币總量增速卻保持較低水平，貨币乘數反而快速提升。

這種狀況亟需修正！

爲直觀準确地反映提準或降準的貨币政策取向，以及基礎貨币與貨币乘數的真實水平，建議将“法定存款準備金”納入“不計入儲備貨币的金融性公司存款” 中（可下設“法定存款準備金存款”與“其他存款”兩個子項目分别列示），不再納入“基礎貨币”并計算貨币乘數。調整後，“儲備貨币”（基礎貨币）隻包含“貨币發行”、“金融性公司備付金存款”、“非金融機構備付金存款”。