陶冬 | 聯儲全面轉鷹

港經通

2021年12月15日，美國聯儲在本年度最後一次FOMC會議上，作出了本年度最重要的決定 —— 全面由鴿轉鷹。這是QE曆程上的重大事件，對美國經濟和全球資金環境都可能産生重大影響。

在這次FOMC會議上，聯儲的政策轉身可以說是全方位的。

1）放棄了“通脹是暫時的”這一慣常表述。

2）放棄了等待完全就業後再加息的思維，預計明年加息三次。鮑威爾暗示停止購債後“很快”啓動加息程序。

3）調高了GDP、CPI在2022年的預測，下調失業率預測。提出已經達到通脹目标，并淡化就業目标。

4）每月削減購債額度，從現在的150億美元，上調至300億美元，三月中結束購債計劃。

5）預期2024年底，聯邦基金利率達到2.1%（目前爲0-0.25%），點陣圖引導預期2022年加息三次，2023年加息三次，2024年在加息兩次。

6）暗示已經在考慮收縮聯儲的資産負債表。

所有的轉身，都是在過去幾個星期發生的，表明美國貨币當局在退出2020年版QE、推進貨币環境正常化上，已經不那麽淡定了，過去的“耐心”消失了。

這種心态上的改變，源于美國物價上的變化。今年初期的通貨膨脹，主要是由供應鏈斷裂、交通阻滞所引起，聯儲形容其爲供需短期失衡所帶來的“transitory”（過渡性）價格波動。然而，随着汽油、食品和租金的大幅攀升，通貨膨脹的性質出現了改變，并觸發了工資的猛烈上漲。低端工資持續上揚，辭職風潮疊起，對衆多行業構成沖擊，服務業連環漲價。服務業占美國經濟七成，通脹預期日益深刻，美國正在經曆一代人來所未見過的通貨膨脹。

盡管公開市場委員會過去一段時間死撐“暫時性”一說，紐約聯儲自己也預測未來三年通貨膨脹率可能達到4.3%，遠遠超出2%左右的政策目标。國會和民衆的不滿迅速升溫，通脹已經取代了疫情和就業成爲民調中最關心的議題。可以說，鮑威爾聯儲在過去落後于形勢，它現在的轉身是被逼出來的。

FOMC的一系列操作中，削減購債額度是意料之中的，對經濟與市場沖擊極其有限。此舉實際上是放慢擴表步伐，減少了印錢數量而已。加息的時間點被提前了，次數增多了，從利率期貨市場的價格看，市場沒有想到聯儲的動作幅度如此大，不過2024年時候聯儲是不是還有大幅加息的需要以及政治意願，便不得而知了，市場姑妄聽之。至于縮表，市場暫時沒有将此反映在價格上，認爲此事遲早發生，但是未必很快發生。

筆者看來，12月公開市場委員會的一系列舉動，重要的不是做了什麽、準備做什麽，而是聯儲的政策重心從就業移向通脹，而通脹乃是外在變量，貨币當局對此無法控制，通脹預期一時間更難消褪。這使得聯儲的政策很難再四平八穩，更難再爲市場單邊護航。通脹的起伏、聯儲語言上的變幻，都可能帶來市場情緒的波動。筆者認爲2022年的市況波動會更大。

公開市場委員會作出以上宣示的當天，美股大漲；美債略跌，兩年期國債利率微升一點，十年期漲兩點，美元指數明顯升值。應該說聯儲在管理市場預期上，做得很不錯。股市認爲，聯儲收水意味着經濟前景不錯，盈利增長可期；債市認爲，一切已在掌控之中，不必大驚小怪。

從曆史市場行爲來看，加息上半場，往往意味着經濟過熱、增長強勁，短期内利好股市。這種情形的确适用于目前的經濟現狀。唯一的不同是目前美國利率水平處在幾乎爲零的水平，市場杠杆極高，在零水平加息200點與在4%水平加息200點，其實很不同。

聯儲加快貨币環境正常化步伐已經是必須的了，美國經濟增長的确不錯（有不确定性），通貨膨脹一時難有大的回落，聯儲政策會比較飄忽，2022年小心通脹帶來的動蕩。

不知道十一月拜登面試鮑威爾的時候兩人是怎麽溝通的、鮑威爾承諾了什麽。隻知道在白宮提名鮑威爾連任聯儲主席後，鮑威爾迅速變臉，聯儲政策全面轉身。這麽玩下去，也許鮑威爾的職業生涯長過拜登的。