中國外彙 | ?五大政策邏輯：對雙循環格局下推進更高水平資本項目開放的深層思考
2020-12-15 14:54:00
中國外彙|?五大政策邏輯：對雙循環格局下推進更高水平資本項目開放的深層思考 來源：中國外彙 在中國推動經濟雙循環的發展格局下，推進更高水平資本項目開放，是現實的需要，并有其清晰的政策邏輯。基于當前中
來源：中國外彙
在中國推動經濟雙循環的發展格局下，推進更高水平資本項目開放，是現實的需要，并有其清晰的政策邏輯。基于當前中國經濟發展面臨的内外部經濟格局，本文認爲，更高水平資本項目開放應是立足于宏觀經濟平衡目标、服務金融體系的改革開放、對沖外部政策溢出效應、配合産業鏈供應鏈調整，以及推動實現經濟轉型升級和發展目标的開放。
政策邏輯之一：資本項目更高水平開放應立足于實現雙循環格局下的宏觀經濟平衡目标
當前強調經濟雙循環，實際上是在開放的經濟循環前提下，激發内需市場的活力。随着經濟增長動力中來自内需的貢獻不斷增加，我國的人民币彙率形成機制改革有條件實現更爲靈活的波動。因爲在外需對增長貢獻相對較大時，彙率政策決策不得不考慮其可能對進出口的影響；而在經濟增長動力主要依靠内需的格局下，宏觀決策更爲關注的是宏觀經濟的總體平衡，人民币彙率的市場化波動有助于實現新格局下的宏觀平衡，而更爲靈活的人民币彙率波動，則無疑有利于進一步開放資本項目。
對比全球主要經濟體，大國經濟的增長，通常都是在保持開放基礎上的内需主導的增長格局。這種增長格局的逐步形成，也相應爲其貨币彙率的靈活波動、以及資本項目的開放創造了更好的政策條件。在2019年美國經濟增長的貢獻中，内需拉動的貢獻率約爲90%；同期，中國内需對GDP的貢獻率近8成。相對比來說，人民币彙率浮動彈性近年來穩步提升，未來還有進一步提升的空間。從美國的經驗來看，資本賬戶的開放與内需拉動的增長格局相輔相成，開放後彙率浮動幅度更加靈活。在内需主導的大國增長格局中，宏觀政策需要優先考慮内部平衡，這就需要推動彙率市場化決定機制在促進内外部均衡中發揮重要作用，以使彙率波動更加靈活。内需的不斷激發，加上彙率更有彈性的波動，無疑會爲進一步開放資本項目創造有利條件。
政策邏輯之二：資本項目更高水平開放應立足于服務金融體系改革開放，促進國際金融體系與我國金融市場挂鈎
當前，我國金融服務業的開放可以說是更高水平對外開放的重要組成部分，也是以服務業爲主要内容的對外開放中最爲活躍的部分之一，對于促進中國金融業競争力的提高以及金融資源配置效率的提高，都有積極的意義。特别是在當前的國際環境下，中國金融業的對外開放，有助于充分提高我國金融體系的對外開放程度，吸引更多的國際金融機構積極參與我國市場，從而在少數國家推動逆全球化和經貿脫鈎的背景下，提升人民币計價的金融資産在全球金融市場的影響力，形成國際金融體系與我國金融市場挂鈎的政策效果。
回顧中國金融開放的曆史，雖然很早就積極推動金融服務業的開放，但由于仍保持嚴格的資本管制，外資進入我國在岸市場的積極性并不高，導緻總體上我國金融市場的對外開放程度明顯低于同等發展程度經濟體的平均水平。金融服務業的對外開放和資本項目開放，客觀上可以形成相互促進的效果。
政策邏輯之三：資本項目更高水平開放應立足于對沖外部貨币政策的溢出效應和促進人民币國際化
當前，中國經濟的外循環面臨美元、歐元等主要國際貨币零利率甚至負利率的貨币環境。爲了有效對沖美歐國家大規模量化寬松的貨币政策溢出效應，需要推動資本項目的雙向開放，以提高我國國際收支平衡的調節能力。
雖然美歐經濟在疫情沖擊下呈現明顯的通縮特征，但大規模寬松政策推動的寬松貨币環境，則醞釀着未來對新興市場帶來沖擊的風險。此時相應推動資本項目進一步開放，有助于增強對美歐主要國家貨币政策外部溢出風險的對沖和緩釋作用。具體來說，未來如果出現持續巨額的外資流入，可能會提高人民币的升值壓力，如果人民币彙率更具彈性，就可以部分對沖通過經常賬戶傳遞的通脹風險；而資本項目的雙向開放，則有利于内外資金相互流動，平衡國内國際市場金融資源的供求。需要強調的是，在當前的國際環境下，由于以美元爲代表的世界貨币具備全球範圍的購買力，因此若僅強調外資流入的單方面開放，則必然成爲國外主要國家轉嫁量化寬松政策溢出風險的渠道。
在開放資本項目對沖外部寬松貨币政策溢出風險的過程中，人民币國際化也出現了難得的時間窗口。這一時間窗口是由國際市場對于更爲穩定的新的貨币需求驅動的，而人民币計價的金融資産基本具備了市場需求的主要特征。資本項目開放和人民币國際化的聯系在于，一方面可以促進人民币在海外沉澱、支付、計價、交易流動；另一方面，還可以通過投資和彙兌等多重方式回流，形成良性循環，從而擴大人民币計價的金融資産在全球範圍内的使用規模。
政策邏輯之四：推動資本項目更高水平開放應立足于支持中國企業在全球範圍内重新布局供應鏈
當前，全球産業鏈、供應鏈出現顯著的調整和重新布局，表現出區域化、本土化、近岸化特征，疫情的沖擊更強化了主要經濟體對自身産業鏈、供應鏈安全性的擔憂。在這樣的背景下，中國企業進行供應鏈的重新布局，更加需要資本項目更高水平開放的支持。
具體來說，在雙循環經濟發展格局和中國産業升級的背景下，疊加全球産業鏈和供應鏈的重新布局，國内國際雙循環通常包括較低附加值産業的遷出和提高産業鏈、供應鏈水平等不同的方面。“一帶一路”倡議推動的中國企業對外布局，可以促使中國企業與“一帶一路”沿線國家的勞動力要素和巨大的市場容量形成優勢互補。據國家發展改革委公布的數據，中國已與138個國家、31個國際組織簽署了201份共建“一帶一路”合作文件。可以預計，在這個全球産業鏈的重新布局過程中，未來中國企業跨境業務的規模将會越來越大，參與全球布局的企業也會不斷增多，因而中國企業對靈活的跨境金融交易的需求會越來越大，對資本項目進一步開放的訴求也會相應提升。
當前，中國企業從應對全球産業鏈重新布局的角度，穩步擴大海外産業布局，不僅有利于增強全球産業鏈、供應鏈的穩定性和吸收風險的能力，也有利于增強國際資本對中國産業鏈、供應鏈的黏性，防止中國的産業鏈與全球主要國家經濟脫鈎。同時，處于轉型升級階段的中國産業，在數字化、智能化産業鏈、供應鏈轉型升級的過程中，也會催生更多如跨境電商業務和服務貿易創新等新模式和新業态，從而帶來更多的跨境金融交易需求。與此相對應，中國激發的内需市場也會形成對國際資本貼近市場生産的吸引力，進而引入創新能力強和技術水平高的外資機構投資。這有助于完善中國的産業鏈、供應鏈補短闆，也需要資本項目更高水平開放的支持。
此外，基于雙循環格局，與雙循環相關的不少國際收支項目，目前也還有進一步開放的空間。例如，目前有關境外融資及有價證券管理的文件大多可追溯到本世紀初，而實際的經濟條件和外部環境已經發生了很大變化，需要結合現實投融資需要适時完善修改。隻有根據新的條件服務實體經濟，推動資本項目更高水平開放，才能夠支持當前中國企業更好地參與全球供應鏈、産業鏈的調整進程，便利有直接投資需求又有潛力的企業“走出去”，以及将高質量的外商“引進來”。
政策邏輯之五：資本項目更高水平開放應立足于支持中國的産業轉型，實現新的經濟戰略目标
黨的十九屆五中全會通過了“十四五”規劃，在對2035年基本建成社會主義現代化的美好願景展望中，提出了未來15年國民生産總值要翻一番。在實現2035年戰略目标的過程中，也需要資本項目高水平開放，以提升中國經濟體系在全球範圍内配置資源的能力，進而提升經濟效率和促進技術進步。
具體來講，在當前的新環境下，激發内需的關鍵性作用，需要以創新驅動和科技引領來促進全要素生産率的提升，需要促進經濟增長新舊動力的轉換，需要培育一批涵蓋信息技術、數字經濟、醫療養老等新經濟的企業，推進智能化、數字化、自動化的工業互聯網産業升級。而資本項目的進一步開放，則有利于吸引外資積極參與中國轉型升級的過程，激發出更多的新經濟投資，加速新舊經濟轉換的進程，進而使中國經濟增長和産業升級雙雙受益。
總之，推進更高水平資本項目開放的政策邏輯根植于擴大内需和國内金融開放的内循環，同時也需要考慮外部金融貿易格局深刻變化下内外循環的聯動問題。在中國推動經濟雙循環的發展格局下，需要厘清其中的政策邏輯，進而穩步推進更高水平資本項目開放。
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