中國綠色債券市場與金融市場間的風險溢出效應研究
2021-02-04 12:16:00
中國綠色債券市場與金融市場間的風險溢出效應研究 金融論壇 近年來，随着資源緊缺、環境污染加深，生态問題逐步凸顯。十九大報告中明确指出“發展綠色金融”是生态文明建設的重要途徑，
金融論壇
近年來，随着資源緊缺、環境污染加深，生态問題逐步凸顯。十九大報告中明确指出“發展綠色金融”是生态文明建設的重要途徑，表明中國将綠色金融發展理念上升至戰略高度。綠色債券作爲創新度最高、影響範圍最廣的綠色金融産品之一，兼具“綠色”和“債券”屬性，從微觀層面上看，綠色債券的興起有助于緩解綠色企業融資成本高、融資困難等問題，并迎合責任投資者的多元化投資需要(王遙、徐楠，2016)。從宏觀層面上看，綠色債券市場的不斷發展和完善，能夠推動發展中國家的可持續發展的進程(萬志宏、曾剛，2016)。
盡管中國綠色債券市場起步晚，發展卻十分迅速，截至2017年年底，中國已經成爲全球綠色債券市場第二大發行主體；僅2019年上半年，共計發行了1439億元人民币的綠色債券，實現了62 %的同比增長。與此同時，綠色債券作爲一種新型全球化金融工具，勢必會經曆更加多元化的發展，衍生出多種創新型金融産品，在與我國傳統金融市場的融合過程中很可能會積聚一定的風險并随之發生風險的相互溢出。一方面，随着中國全方位對外開放政策的落實，外資大舉進入中國資本市場，增強了資金在不同市場間的流動性，同時也加劇了風險在金融市場内部的傳遞；另一方面，國際政治、經濟環境的不穩定以及貿易摩擦的升級，使得投資者的偏好發生變化，短時間内資金的配置具有較大的靈活性，特别是對固收産品等安全性較高的避險資産的選擇上靈活性更強，這不僅會引發市場間的風險相互傳染，長期來看，具備在多個市場間演變成“蝴蝶效應”的可能。
本文參考Diebold和Yilmaz（2012；2014）的方法，基于VAR模型的預測誤差方差分解方法，計算均值及波動溢出效應的三種測度指标，包括總溢出指數、有向溢出指數和淨溢出指數，對綠色債券市場與傳統金融市場之間的兩類溢出效應進行定量分析。此外，結合滾動時間窗口估計，本文還對兩類溢出效應的時變特征進行了讨論。具體而言，本文研究對象包括如下幾類市場：（1）綠色債券市場；（2）傳統固定收益市場，其中包括國債市場、高收益企業債市場以及公司債市場；（3）股票市場；（4）外彙市場。相比以往的研究，本文的主要貢獻在于以下兩點：第一，研究中國綠色債券市場與金融市場間的風險溢出關系，并從波動溢出和均值溢出兩個角度分别探讨綠色債券市場和多個傳統金融市場間的相互作用；第二，運用溢出指數和滾動時間窗的方法，基于動态視角全面地描述綠色債券市場的風險淨溢入和淨溢出狀況，研究結果對投資者有效識别綠色債券市場風險，以及政府完善綠色債券市場的風險防範與監控機制具有一定的理論與實踐意義。
綠色債券市場與其他金融市場間的風險溢出效應結論如下：第一，傳統固定收益市場對綠色債券市場的風險溢出強于股市或彙市；第二，綠色債券市場與國債市場的均值溢出具有對稱性，而綠色債券市場的波動溢出效應較國債市場而言更強一些；第三，在綠色債券市場與高收益企業債市場的風險溢出中，綠色債券市場對高收益企業債市場的均值溢出起主導作用，而高收益企業債市場多數情況下對綠色債券市場的波動溢出更強，因此基于綠色債券市場與高收益企業債市場以及國債市場間風險溢出的異常值和不确定性，應當加強在這三個市場間配置資源的風險意識；第四，在綠色債券市場與公司債市場的風險溢出中，公司債市場對綠色債券市場的均值溢出更強一些，而兩者間的波動溢出效應相當；第五，縱向比較傳統固定收益市場與綠色債券市場間的風險溢出，國債市場對綠色債券市場的風險溢出效應最弱，而公司債市場對綠色債券市場的風險溢出效應最強。
綠色債券在中國的興起吸引了大量投資者在該市場中配置資金，對綠色債券市場與傳統的金融市場間的信息傳遞途徑以及風險溢出效應的關注亦不斷增加。本文通過預測誤差方差分解的方法提取各個市場間的有向溢出指數，發現綠色債券市場與傳統固定收益市場間存在較強的風險溢出效應，而其與股市和彙市間的相互作用不顯著。同時，綠色債券市場與傳統固定收益市場的風險溢出具有不同特點。一方面，綠色債券市場與傳統固定收益市場的均值溢出和波動溢出情況并不十分相似；另一方面，綠色債券市場與國債市場以及高收益企業債市場間的風險溢出易出現異常值，受到金融事件沖擊時，風險溢出行爲增強。因此，爲防範綠色債券市場與傳統金融市場間的風險傳染效應，本文提出如下政策建議：
首先，對金融監管者而言，應該從以下三方面加強宏觀調控和監管：第一，加強債券市場ESG信息披露，鼓勵投資者運用ESG投資理念綜合衡量綠色債券與傳統固定收益産品在“環境、社會及公司治理”等方面的表現，從而有效降低金融事件沖擊對市場造成的不确定性影響；第二，推動綠色債券創新，配置綠色債券投資基金，通過市場的專業化引導培育成熟的綠色責任投資人，在提升綠色債券收益率的同時弱化綠色債券市場的熱錢流動；第三，建立債券市場整體的風險監測與預警機制，開發量化風險的金融工具，将綠色債券市場與傳統固收市場的聯動性納入量化指标中，進而即時運用宏觀經濟政策和定向産業政策進行調控。
其次，對投資者而言，一方面，面對市場波動時既要及時識别風險，也應保持理性，避免過度投機心理和羊群行爲；另一方面，投資者可以考慮傳統固定收益産品和綠色債券間的相互替代作用，并在關聯度較弱的市場間進行多元化投資來對沖風險。
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