劉鋒：行穩緻遠發展中國資本市場新格局

來源：财新網

中國已經進入以“共同富裕”爲主要目标的新的曆史發展階段，加快形成新發展格局，建設好中國特色資本市場，是當前中國政治經濟工作中的一項重要任務。落實到具體任務上，就是要貫徹好“建制度、不幹預、零容忍”的“九字方針”。“建制度”就是要營造各方願意來、留得住的市場生态，加快構建更加成熟更加定型的資本市場基礎制度體系。“不幹預”就是“不越位”，慎用行政手段直接幹預市場主體運行，構建資本市場良好的可預期機制。“零容忍”就是切實提高違法成本，堅決維護資本市場秩序和保護投資者合法權益，讓市場各方有切切實實的獲得感。深入理解“九字方針”，有助于我們更好地把握當前資本市場建設的幾個重點問題。

一、進一步提高政策法規的連續性、穩定性、配套性、可預期性和可操作性

近期，國家在校外培訓、平台企業、數據安全等領域出台了若幹監管措施。這些領域的确存在比較嚴重的問題，确實到了必須監管、必須整頓的地步。不過，這些監管政策出台後，資本市場反應較大。一些有影響力的境外投資機構議論紛紛，甚至将問題上升到“以後還能不能投資于中國市場”的高度。由此可見，随着中國資本市場日益壯大，資本市場作爲整個經濟晴雨表的地位日益凸顯，宏觀監管政策對資本市場的影響和沖擊也越來越大。因此，我們需要高度重視宏觀監管部門的政策法規如何保持連續、穩定、配套、可預期和可操作，從而達到宏觀監管與維護金融穩定的有機統一，有效緩解金融體系的全局性和漸進式改革的局部性之間的矛盾沖突。

首先，宏觀監管部門在制定政策時，應當充分考慮政策對金融體系的沖擊和影響。經濟越發展，金融在整個經濟中的“牽一發而動全身”的地位就越明顯。宏觀監管部門在出台政策時，如果隻是局限在本部門，缺乏與金融監管部門的溝通協調并制定或完善相應的配套措施和機制，就會不可避免地對金融體系産生沖擊。十九大提出的“三大攻堅戰”中，排在第一位的就是“防範化解重大風險”，而金融領域的重大風險顯然是各種風險中最具有危害性的。因此，宏觀監管政策要謹防在金融體系中造成意想不到的負面沖擊，産生次生危害，誘發金融風險。

其次，宏觀監管政策有必要進一步提高可操作性，而且應當着重從相關行業、企業和從業人員的角度來提高政策的可操作性。境外投資者對近期中國出台的一些監管政策之所以有較多疑慮，很大程度上是因爲相關監管政策用較大篇幅規定了“不能幹什麽”，而較少提及“能幹什麽”和“怎麽幹”。個别行業存在嚴重問題，當然需要猛藥治疴，但同時也需要給行業指明規範發展的方向，特别是需要詳細說明相關企業如何能盡快獲得政府許可，改正錯誤，放下包袱，繼續發展。如果缺乏這些“能幹什麽”和“怎麽幹”的配套措施，難免會讓企業、投資者感到無所适從，并在資本市場上造成比較大的情緒波動和恐慌。

第三，宏觀監管政策的可預期性有待加強。近期出台的一些監管政策，都是經過了有關部門長期深入細緻的調研和讨論後形成的。但是，這些政策一經公布，仍然在資本市場引發較大波動，這說明政策制定和出台過程中，相關部門與社會的溝通還有較大提升空間。例如，有關部門在制定政策時，可以更加透明化，綜合運用聽證、座談、公開征求意見、政策吹風會、權威人士專訪、專家學者解讀等形式，将政府的政策意圖及時、準确、充分地傳達出去。此外，對近期一些監管政策的議論，國外的聲音遠大于國内，這說明我們在向海外投資者進行政策溝通方面還存在較大不足。這方面有必要充分發揮金融機構研究部門的專業優勢，破除金融機構研究人員對海外發聲的種種不必要的政策限制，将中國金融機構在海外發聲納入“大外宣”整體布局中。

二、堅定不移堅持資本市場的高水平對外開放

推進中國資本市場高水平對外開放，一項長期性工作就是逐步解決資本自由進出問題。過去30年，中國在對接國際資本市場的通用規則和标準，融入國際金融體系方面已經取得了不少成績。但是，客觀來看，中國資本市場的國際化程度不高，資本進出還存在較多障礙，中國機構和投資者在國際市場上的參與程度還比較有限，這與中國經濟在國際上的地位不匹配。下一步，有必要重點解決資本項下的資金流動問題。解決了這一問題，人民币的國際化才有可能水到渠成地得以實現。也隻有在資本項目能夠比較自由地進出之後，國内、國外的企業、機構、投資者互相參與對方資本市場會真正迎來高質量、高水平的增長。

從近期來看，做好資本市場高水平對外開放工作，要正确看待和處理中美在經貿、金融領域的一系列交鋒。随着中國綜合國力的迅猛提升，中美兩國之間的結構性矛盾也日漸突出。美國政府對中國進行各種形态的打壓，已成爲中美關系的一個顯著特點。但是，越是在打壓和鬥争面前，我們越要保持定力，辨明方向，在戰略上堅持“你打你的，我打我的”，不要被美方的打壓帶偏。近期，美國SEC要求中概股提高信息披露内容，重點揭示其面臨的所謂“政策風險”。抛開美方此舉背後的政治意圖，這些新規仍然是在法制化、市場化的原則之内，而且與中國當前在國内施行的提升信息披露質量的舉措并無本質沖突。證監會也一直在強調，中方監管機構始終緻力于與國外監管機構在強化信息披露方面形成監管合力。因此，面對美方的新規，我們不如順勢而爲，乘勢而上，推動中國企業信息披露質量邁上更高水平。

堅持資本市場高水平對外開放，還要努力把中國資本市場打造成爲“全球安全資産中心”。中國經濟的強勁發展前景、巨大的市場體量對全球投資者都具有很大的吸引力。與此同時，一部分中國企業仍然不顧美國可能的打壓選擇赴美上市，這也說明我們在建設中國特色資本市場方面還存在短闆。例如，境内上市需要較長的周期、面臨一定的政策不确定性、交易所對于企業的盈利能力和商業模式還有若幹限制要求等。對于這些短闆，我們還是應當不斷改進完善。當然，某些掌握大量敏感數據的互聯網平台企業，赴境外上市的确會對中國國家安全、經濟安全造成潛在威脅，也是必須予以審查和監管的，但也需制定清晰标準和規則設置紅線。

三、加強反壟斷、防範資本無序擴張、促進共同富裕

近期，國家強化了反壟斷工作，這也在國内外資本市場引起了不少議論。過去較長一段時期，民營經濟雖然蓬勃發展，但還沒有達到一統某個行業的地步，所以以往我們一談到反壟斷，往往是指國有企業的壟斷地位。今天，一些民營經濟發展壯大，在不少領域形成了事實上的壟斷，所以反壟斷的對象已經不可避免地延伸到民營企業。在反壟斷問題上，要堅持一視同仁，不能因所有制不同而區别對待。既要繼續堅持穩步破除國有企業在競争性經濟領域的壟斷地位，更要認識到民營企業發展到一定階段也會産生壟斷。不能認爲民營經濟活力更強、效率更高，就在反壟斷問題上網開一面。

當前，一些平台企業利用平台技術優勢和信息不對稱，壓制競争，侵害從業人員和消費者權益。個别企業自诩具有先進技術，将必要的監管斥爲“老人俱樂部”，這種認識是危險的。在西方國家，受到反壟斷審查的企業，在自辯時都強調他們仍然面臨很多同行業的競争，而從不會争辯反壟斷監管本身是否必要。

如果對比中國、美國和歐洲互聯網企業的發展，我們就可以看出，中國政府對互聯網企業監管的寬容程度是比較高的。像移動支付這樣嚴重觸動傳統金融機構利益的創新，之所以能在中國快速增長，并不見得是中國企業的技術比美歐企業更先進，對商業模式的洞察比國外同行更深刻，中國政府對科技創新的鼓勵和寬容是一個不容忽略的因素。因此，在對平台企業實施反壟斷的過程中，需要企業和政府兩方面的意願和智慧。一方面，企業應當珍視當前寬松的技術和商業創新環境，對反壟斷工作提高認識，主動擁抱監管；另一方面，政府也應當不斷探索如何在鼓勵創新和削弱壟斷負面效應之間尋求平衡，既維護好萬馬奔騰的局面，又防止個别企業一家獨大。

對于反壟斷，我們還應當以更廣的視野、更高的站位來提高認識。十四五規劃不僅提出要加強反壟斷工作，而且還強調要防範資本無序擴張。反壟斷、防範資本無序擴張、推進共同富裕這一系列舉措既是在新發展階段提出的新任務，也是借鑒了其他國家發展過程中出現的教訓，未雨綢缪提出的重大課題。西方國家、拉美和部分亞洲國家發展過程中都出現了一些企業依靠其雄厚的資本，将觸角延伸到經濟、政治生活的方方面面，形成特殊利益集團，影響國家治理，謀取企業和家族私利。這些企業打着市場的旗号，通過資本與權力的結合，穿透監管和司法，爲所欲爲，形成無序擴張态勢，我們不能不防患于未然，高度警惕。

四、強化資本市場制度建設和供給

建設好中國特色資本市場，離不開健全完善的法律法規制度和高效公正的司法執行。接下來，還有必要在以下幾個方面繼續抓緊抓實。

首先，進一步強化資本市場優勝劣汰機制，特别是執行好強制退市制度。随着注冊制在各交易所依次推開，注冊制已經初步落地生根，但是注冊制改革能否取得決定性勝利，關鍵在于強制退市能否打通“劣汰”的通道。隻有“爛公司”被不斷淘汰，“好公司”才能不斷脫穎而出，資本市場資源配置的效率才能真正提高。

其次，要更加重視資本市場監管的公平性。對上市公司的監管需要穿透到責任人，防止責任人用上市公司做擋箭牌，綁架全體股東和其他利益相關者。一些人利用權力隐形持股（代持或白手套、幹股等），或者通過設立複雜的持股路徑逃避稅負和關聯交易，或者在企業上市之前突擊入股，這樣的做法不僅損害了市場三公原則，也容易滋生腐敗。此外，一些機構在資本市場上大肆并購，但是其資金最後都是來自于銀行體系。這既是構成了嚴重的監管套利，也容易在金融體系誘發系統性風險。因此，有必要在未來提高處罰的精準性，找準責任人，對責任人進行行政、民事、刑事三位一體的打擊。

第三，創新獨立董事選聘機制，提高公司治理水平。獨立董事制度是現代企業董事會制度的重要組成部分。但是，目前獨立董事不獨立、不稱職、不擔責、不擔當的現象還比較突出。當然，這些現象并不是中國獨有的，而是世界各國都普遍存在的。可以考慮由上市公司協會在監管機構領導下，建立獨立董事庫，要求上市公司必須從這個庫中選聘獨立董事。獨立董事的獎懲也由上市公司協會來完成。這樣将有助于提高獨立董事的質量和履職能力，同時完善獨立董事的激勵機制，使其真正發揮應有的作用。

五、資本市場是一個可以真正實現機會公平、在共同富裕過程中發揮重要作用的場所

資本市場是公有制的高級表現形式，也是居民獲取财産性收入最直接和最有效的途徑。中國實施的是以公有制爲主體、多種所有制經濟共同發展的基礎經濟制度。在資本市場上，所有國有企業、民營企業，本質上全部都是公衆公司。它們必須向公衆履行信息披露義務，接受公衆的監督。公衆即使隻買100股，也可以擁有投票權，并享受到年度分紅等權利。從這個意義上來講，資本市場是能真正實現機會均等的場所。

随着中國經濟的發展，中産階層不斷擴大，居民多元化配置資産和增加财産性收入的需求正在日益增強。豐富投融資品種、發展資本市場，可以使得投資者有機會通過購買相關上市企業的股票和債券，以持有權益的方式分享企業增長擴張的好處和紅利，并爲此承擔風險；以股東和債權人的身份，真正體驗“當家作主”的“主人翁”意識和權益。有效的資本市場可以通過信息的高速流動，減少不公平套利機會，使企業的價值體現更加合理，從而形成優勝劣汰的市場生态；使有限的資本和其他要素資源得到優化配置，也有助于居民重新安排自己的理财組合，改善收入和風險結構，增大财産性收入的比重和實現“财務自由”的機會；使老百姓能真正體驗到參與感、責任感和獲得感，從而使得社會的整體福利與幸福水平不斷得到有效提升。

但需要指出的是，提高上市公司質量、加強投資者保護是資本市場可持續發展的基石，投資者保護是激發資本市場活力和韌性的根本所在；增強投資者的安全感和對未來的長期預期，是打造一個“規範、透明、開放、有活力、有韌性”資本市場的關鍵。

六、結語

建設好中國特色資本市場是中國構建新發展格局的重要一環。中國資本市場經過30年的不斷改革創新，已經具備了良好的、堅實的發展基礎。隻要我們充分借鑒國際最佳實踐，結合中國國情持續完善改進，保持戰略定力，凝神聚力“辦好自己的事”，中國特色資本市場一定越辦越好、越走越遠。