鍾正生：需降低融資成本，爲企業注入信心

鍾正生經濟分析

本文系平安證券首席經濟學家鍾正生7月14日接受《南方日報》的專訪

鍾正生爲中國首席經濟學家論壇理事，平安證券首席經濟學家，研究所所長

鍾正生表示，大宗商品向終端的消費者進行成本轉移的能力較低，主要影響體現在中下遊企業的盈利，目前政策上正通過降準、減負讓利等方式降低企業成本，爲企業注入信心。展望未來，他指出，這輪由于全球供需錯位引發的商品漲價周期可能隻是暫時的，随着價格的調整，全球商品供需将逐步走向平衡。

供需錯位緻大宗商品價格上漲

南方日報：是什麽因素影響本輪大宗商品價格走勢？

鍾正生：本輪大宗商品價格的反彈始于去年4月，今年6月CRB商品指數從去年低點上漲了75%、并高出疫情前水平20%左右。本輪商品漲價周期的驅動因素，可以分爲實體供需和金融屬性兩個層面，而其中金融屬性主要體現在寬松的貨币環境（包括弱美元），供需層面可以細分爲三個部分——經濟活動修複、海外财政刺激、以及全球經濟轉型。

今年以來，主要商品價格維持漲勢。究其原因，金融屬性的變化不大，美聯儲維持“按兵不動”，美歐日廣義貨币供應量在今年1-5月僅擴張了0.95個百分點，而去年擴張超8個百分點。同時，美元指數也結束了去年的“一路狂跌”，在89-93區間窄幅波動。但是，供需層面的三方因素均出現明顯變化：其一，今年全球新冠疫苗進入推廣期，進一步促進全球經濟活動步入正常化。其二，美國推出1.9萬億美元财政刺激政策，使居民整體收入水平大幅超疫情前，極大地提振了需求并外溢至全球，造就了非美地區尤其新興市場制造業和出口的強勁。其三，中美及全球進一步強化能源轉型目标，這既衍生出新的需求，也抑制了部分産能的釋放。例如，銅、鋁等“新能源”金屬需求提升，而國内鋼鐵、煤炭等黑色系商品的供給預期收緊。

南方日報：大宗商品進入“超級周期”嗎？

鍾正生：我曾鮮明表達“商品超級周期未至”的觀點，其核心理由就是，目前還未看到類似中國房地産周期的“超級發動機”能持續大幅提振商品需求。此外，随着美聯儲政策逐漸邁向正常化，“弱美元”撬動商品價格齊漲的概率也不大。目前，唯一超出預期的是，部分商品産能因各種原因受到抑制。但是，供需錯位可能隻是暫時的，随着價格的調整，全球商品供需在未來将逐步走向平衡。

下半年工業原料價格或回落

南方日報：目前大宗商品價格的回落情況如何？

鍾正生：今年5月中旬以後，除原油外的大部分商品價格出現回調。由于市場對于貨币環境邊際收緊的預期發酵等因素，金、銀、銅、大豆和木材期貨價格在6月18日距離其二季度最高點分别回落了7%、8%、13%、20%和47%。國際油價的走勢呈現“一枝獨秀”，主因是供給約束，包括美國油企對投資增産異常謹慎，OPEC+（歐佩克與非歐佩克夥伴國）也暫時不急于大幅增産等。

南方日報：如何預判大宗商品下半年走勢？

鍾正生：展望下半年，大宗商品的價格或呈現“整體高位震蕩、局部分化加劇”的特點。下半年影響商品價格的主因将是需求的結構性變化，即随着政策刺激力度減弱，歐美商品特别是耐用品需求增長空間有限。繼而，與制造業相關的工業原料價格可能出現波動甚至回落。但如果原油供給仍不能及時調整，油價仍可能繼續走高，因此大宗商品價格有可能出現回落。

如果原油供給仍不能及時調整，油價仍可能繼續走高，大宗商品價格有可能出現回落。

南方日報：大宗商品漲價對我國經濟的影響？

鍾正生：大宗商品價格大漲，主要通過壓制中下遊企業盈利，施壓于中國經濟。

中下遊企業是本輪中國經濟疫後複蘇中的短闆所在。一方面，本輪疫後複蘇中，外需成爲終端需求的主要來源，但本輪外需對中國産業鏈的拉動并不平衡。表現爲，中遊裝備制造類行業出口率先拉升，醫藥和汽車行業随後，背後邏輯是發達國家生産受限，從中國進口了更多的工業制成品；今年以來國際大宗商品價格暴漲，加之發達國家工業生産恢複，帶動上遊原材料行業出口加速反彈；但其他下遊行業（除醫藥、汽車）出口持續負增長，與新冠疫情爆發前無異。

另一方面，消費的持續低迷也加重了下遊産業鏈的壓力。盡管上半年我國居民收入進一步恢複增長，但消費複蘇仍然顯得步履維艱。到5月我國社會消費品零售總額兩年複合增速爲4.8%，僅比2月提升了1個百分點，仍顯著弱于疫情前2019年的8%。央行儲戶調查問卷顯示的居民儲蓄傾向，自2020年顯著擡升以來，尚未有效回落。可以說，促進消費已成爲中國面臨的一項中長期挑戰。

上述兩方面疊加，直接導緻目前下遊行業呈現“高庫存、低營收、弱盈利、輕投資”的疲軟組合，在各項經濟指标上都顯著弱于中遊和上遊行業，而且也成爲制造業投資的重要拖累。

南方日報：該如何做好保供穩價措施？

鍾正生：應對本輪大宗商品價格上漲壓力，需要在國内“雙碳”政策執行上，考慮适當“錯峰”，避開國際大宗商品價格高漲的時期。近日國家糧食和物資儲備局“分批投放銅、鋁、鋅等國家儲備”的舉措，是緩解市場供需格局緊張，弱化價格上漲預期的對症之舉。

此外，盡管工業生産和利潤的整體表現顯著超出疫情之前的水平，但産業鏈下遊多數行業的盈利增速仍然處于曆史低位，應對大宗商品價格上漲，需要降低融資成本給企業注入信心。

貨币政策方面，7月9日，央行宣布于2021年7月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點。全面降準首先釋放了貨币政策不急于收緊的信号，支持實體經濟“行穩緻遠”。此外，去年下半年以來的人民币彙率大幅升值，事實上已經起到了可觀的抵抗“輸入性通脹”的作用。我們估算，今年5-7月人民币升值或将壓低中國PPI同比超過3個百分點。