上海自貿區債券，又稱“明珠債”，是在上海自貿區發行，面向上海自貿區及境外投資者的創新離岸債券品種 。上海自貿區債券由國家發改委進行境外債券發行審核登記，由中債登和上清所提供發行、登記、託管、結算等服務。自貿區債券在外債登記、資金回流與監管等方面可以視為境外債。基於上海自貿區相對獨立的法律地位，上海自貿區離岸債券既有別於境內市場，又不同於傳統離岸市場，是具有相對獨立性和政策優勢的第三市場。

上海自貿區債券的優勢主要如下：一 是募集資金使用靈活 。發行人可以根據自身的業務需求靈活使用債券募集資金，可將募集資金用於專案建設、償還銀行貸款、補充營運資金等，也可以借新還舊，實現資金的滾動使用。自貿區債券也可以選擇以人民幣定價結算，以緩衝外幣匯率市場波動的風險，特別是在美聯儲持續加息的背景下。二 是規避政策 變動 風險 。自貿區外債的發行屬於市場化行為，定價機制與定價邏輯不同於境內債券市場，境內債券市場政策變動通常不會對境外債發行造成直接影響。三 是融資通道持續高效穩定 。境外債券市場比較成熟，接受債券滾動發行。首次發行成功後，後續發行管道會比較暢通，融資成本降低，發行流程簡化。

自貿區債券的業務模式、發行流程與一般境外債基本相同，主要包含發行前審批、發行、定價交割、上市、發行後報送等環節。重點介紹發行前審批和發行後報送環節。根據2023年2月10日起施行的《企業中長期外債審核登記管理辦法》，境內企業及其控制的境外企業或分支機構，向境外舉借的、以本幣或外幣計價、按約定還本付息的1年期（不含）以上債務工具，均需要審核登記。企業應當在借用外債前取得《企業借用外債審核登記證明》 ，企業應當由境內控股企業總部向國家發展改革委提交申請報告並附具有關檔，申請報告應當主要包括以下內容：（一）企業基本情況、存續外債及合規情況；（二）借用外債必要性、可行性、經濟性和財務可持續性分析；（三）借用外債方案，包括外債幣種、規模、利率、期限、債務工具類型、擔保或其他增信措施、募集資金用途、資金回流情況及借用外債工作計畫；（四）外債本息償付計畫及風險防範措施；（五）企業借用外債真實性承諾函。審核登記機關在受理之日起3個月內，對符合規定的審核登記申請，出具《審核登記證明》；對不符合規定的審核登記申請，出具不予審核登記書面通知，並說明不予審核登記的理由。《審核登記證明》自出具之日起有效期1年，過期自動失效。企業憑《審核登記證明》按規定辦理外匯登記、帳戶開立、資金收付和匯兌、資金使用等相關手續。

企業應當在借用每筆外債後10個工作日內，通過網路系統向審核登記機關報送借用外債資訊，包括企業主要經營指標和外債借用情況等；在《審核登記證明》有效期屆滿後10個工作日內，報送相應的外債借用情況。企業應於每年1月末和7月末前5個工作日內，通過網路系統向審核登記機關報送外債資金使用情況、本息兌付情況和計畫安排、主要經營指標等。

這是一個實操中比較有意思的問題，不同於傳統的境外債，自貿區離岸債券的投資者包括自貿區內投資人和境外投資人。從投資者結構來看，《中央國債登記結算有限責任公司中國（上海）自由貿易試驗區債券業務指引》中指出，可參與自貿區債券業務的投資者主體要求包括：符合條件的境外機構；已設立自貿區分賬核算單元或已開立自由貿易帳戶（FT帳戶）的境內外機構；分支機構已開立自由貿易帳戶（FT帳戶）的境內外機構。部分外管局認為，在投資人全為上海自貿區區域內投資人的情況下，無需辦理外匯登記；即使存在境外投資人，外管局也可能認為上海自貿區債券並非傳統外債，從而不予辦理登記。因目前並無明確具體的關於自貿區債券是否辦理外匯登記的指引，各地外管局對此可能有不同的理解，建議企業發行前應儘快與外管局溝通能否辦理外匯登記，以便決定發行檔的約定和募集資金的流動方式；在無法辦理外管局外匯登記的情況下，應與中央結算公司溝通募集資金的流轉方式。就境內律師出具法律意見書而言，如各方需要中國律師明確是否辦理外匯登記的，建議首先諮詢當地外管局的意見，在審慎的情況下，通常認為存在境外投資人的，需要辦理外匯登記。如外管局認為無需辦理，則建議取得外管局的訪談記錄，以此作為發表意見的依據。

自貿區離岸債券與傳統境外債的仲介機構類似，承銷商 主要負責協調整個專案的執行推進工作以及發行承銷環節的主要工作；信託人 主要在債券存續期間代表和保護債券持有人利益，提供債券本息支付安排，並與發行人簽署信託契約；承銷商境外律師 主要負責制作盡職調查問卷及協助承銷商開展各項盡職調查，起草債券條款條件、認購協議、擔保協議及其他交易檔，為承銷商提供法律意見及出具法律意見書，安排交割事宜等；承銷商境內律師 主要負責審閱發行通函，協助承銷商開展盡職調查，審閱條款條件、認購協議及其他交易檔中涉及中國法律的部分，協助承銷商就監管部門的批復及規定提供建議，向承銷商出具中國法律意見書；發行人境外律師 主要負責準備公開說明書，審閱債券條款條件、認購協議、擔保協議及其他交易檔，審閱路演演示材料並提供相關建議為公司提供法律意見及出具法律意見，準備上市檔及與證券交易所聯繫債券上市事宜；發行人境內律師 主要負責審閱發行通函，協助公司準備檔及開展盡職調查，審閱條款條件、認購協議及其他交易檔中涉及中國法律的部分，協助公司與監管部門溝通登記備案等手續，準備銀行同意函/豁免函等檔並向公司出具中國法律意見書。

作為在岸的境外融資管道，自2016年建立以來，上海自貿區債券市場為發行人提供了境外融資支持，目前上海自貿區債券市場正迎來蓬勃發展時期，解決了發行人境外募資的現實需求，逐步走向成熟的上海自貿區債券市場值得持續關注與期待。